核心观点
　　朗姿股份由中高端女装起家，转型为医美收入过半的多业务平台，医美体量跻身国内医美机构第一梯队。短期看，医美业务放量、基金装入并表支撑医美持续扩张。剔除投资收益高基数扰动后主业利润加速释放。中长期看，严监管与上游批文加速利好合规连锁，公司有望凭借规模效应与外延储备继续扩大产业链分润比例及医美业务整体市场份额。
　　摘要
　　公司概况：
　　朗姿股份已构建“女装品牌运营+医美医疗机构集团+绿色婴童”平台。2025年营收60.03亿元，同比+5.5%；净利润10.47亿元、归母净利9.99亿元，含处置若羽臣及相关计量调整正向影响约7.57亿元，扣非归母净利2.69亿元、扣非净利率4.5%。医美收入30.26亿元、占比50.4%，已成第一大收入来源；女装约20.0亿元，婴童约9.4亿元。医美业务体内机构43家（不含晶肤美瑟），美容医院大店+轻医美小店分层运营。公司管理由创始人领衔、专业经理人分线运营。第四期员工持股以非增发受让落地，考核绑定长期规模与利润质量。
　　行业分析：
　　需求端：中国医美服务市场持续扩容，预计2026年规模超4000亿元、2030年约6800亿元，CAGR超10%，消费结构向非手术/轻医美倾斜，行业整体渗透率、客单价仍在提升通道。
　　供给端：机构方面，2020年以来监管加码，合规连锁更易承接份额再分配；专科机构数量与持牌医院收入仍升，样本内知名品牌集团终端家数占全国专科机构仍不足2%，集中度偏低、整合空间充分。上游产品方面，医美产品新批文2024年以来年化增速中枢约20%，上游产品可选池扩充有望助推渠道端议价权提升。
　　公司亮点：
　　①医美体量第一梯队。2025年医美收入约30.3亿元、毛利率55.8%，在可见上市样本中规模领先。②大店领衔、小店加密，分层布局。米兰等亿元级综合医院跨城布局，晶肤轻医美小店区域加密分层布局；医美基金账面价值5.1亿元，支撑“体外培育成熟装入”路径。③女装稳健托底。收入稳健提升、毛利率约65%，线上占比抬升，大促排名阶段性进入前列。④ 26H1主业利润实际增速大幅提升，表观归母受高基数扰动。
　　我们与市场观点不同在于：
　　一、主流医美品牌公司营收回撤并不等同于医美终端景气系统性失速。部分观点以主流品牌公司收入回撤，以及医美板块股价调整，推断行业需求整体转弱。我们更倾向区分产品端与机构端：上游品牌承压，更多反映竞争加剧、批文放量与渠道结构变化下的份额再分配；而合规专科机构数量与持牌医院收入仍在抬升，朗姿等机构端龙头医美收入仍保持增长。
　　二、机构端并非“低技术含量、低议价”的被动渠道。市场常将服务机构简单理解为项目转售，议价权弱于上游产品。我们更关注规模、合规与选品能力带来的结构优势：上游器械/材料毛利率显著高于终端，而朗姿医美收入与毛利率均处上市样本第一梯队，大店与诊所分层布局亦强化区域密度。体量足够的合规连锁，在采购条款、新品承接与客流转化上更有谈判空间，议价权是渐进积累而非先天缺失。
　　三、表观归母承压，但实际公司主业出现向好趋势。2026年H1归母表观走差。我们主张拆开看：若羽臣相关投资收益高基数消退、公允价值波动与高新补税等一次性因素，是表观利润的主要扰动；扣非与经营口径更能刻画主业节奏。2026H1表观归母1.11亿元，经营口径约2.36亿元、较上年同期扣非约+74%。投资脉冲消退后，更应跟踪医美利润率修复与费用效率，而非用归母同比简单外推。
　　投资建议：
　　我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.13/4.90/5.47亿元，分别同比增长-68.64%/56.24%/11.7%，对应PE分别为21/14/12倍。公司短期驱动为医美内生与毛利率提升、女装收入弹性释放，2026年表观归母受若羽臣投资收益出清及公允价值、补税扰动，主业利润质量好于报表归母；中长期看好医美连锁平台与女装品牌运营双轮驱动，毛利率、净利率中枢有望继续上移。维持“增持”评级。
　　风险提示：
　　医美增收不增利与项目结构风险、外延并购整合与基金装入节奏风险、剩余股权公允价值波动风险、女装线下承压与渠道切换风险、控股股东权益变动与减持预期风险。