事件：三棵树发布2026中报。三棵树2026H1收入60.39亿元，同比+3.83%，归母净利润3.01亿元，同比-30.92%，扣非归母净利润2.09亿元，同比-28.41%。单Q2收入36.03亿元，同比-2.23%，归母净利润1.94亿元，同比-41.21%，扣非归母净利润1.85亿元，同比-39.78%。
　　家装墙面漆和基辅材构成收入增长主引擎。上半年公司家装墙面漆收入17.56亿元，同比+11.53%，占总营收的29.08%（占比同比+2.01pct），销量31.96万吨，同比+20.17%，单价5.49元/kg，同比-7.26%；工程墙面漆收入15.18亿元，同比-15.44%，收入占比25.14%（占比同比5.73pct），销量46.55万吨，同比-13.02%，单价3.26元/kg，同比-2.69%；基辅材收入19.4亿元，同比+11.99%，收入占比32.13%（占比同比+2.34pct），销量180.25万吨，同比+23.14%，单价1.08元/kg，同比8.47%。Q2家装墙面漆收入10.26亿元，同环比分别+11.59%/+40.61%，销量18.01万吨，同环比分别+18.64%/+29.04%，单价5.7元/kg，同比-5.94%，环比+8.96%；工程墙面漆收入9.79亿元，同比-18.57%，环比+81.64%，销量29.58万吨，同比-17.62%，环比+74.23%，单价3.31元/kg，同比-1.15%，环比+4.25%；基辅材收入11.79亿元，同环比分别+2.41%/+54.74%，销量109.13万吨，同环比分别+11.49%/+53.45%，单价1.08元/kg，同比-8.15%，环比+0.84%。公司零售业务板块质效双增主要得益于马上住、仿石漆两大渠道高增以及艺术漆持续渗透，其中核心城市马上住社区店集中铺开，增长势能突出，总数已超过5000家，覆盖全国300多座城市；仿石漆网点数量快速增长，在乡镇市场的覆盖优势不断强化；艺术漆业务深度融入全渠道体系，板块增长底盘进一步夯实。工程业务虽阶段性承压但经营质量稳步向好，结构上逐步向市政公建、工业厂房、科教文卫等小B类场景倾斜，市场韧性更强且风险大幅降低。
　　毛利率受原材料价格冲击。三棵树上半年综合毛利率30.27%，同比2.08pct，其中Q2毛利率29.89%，同环比分别-3.21pct/-0.95pct。分产品来看，上半年家装墙面漆/工程墙面漆毛利率分别为46.15%/31.69%，分别同比-3.25pct/-3.73pct，基辅材毛利率21.38%，同比微增0.76pct。上半年利润率下降主要发生在涂料产品端，因其主要原材料乳液、助剂等与石油价格关联度较高，上半年公司墙面漆主要原材料采购价平均上涨23.14%，Q2采购价环比上涨18.81%，导致毛利率阶段性承压。2026H1公司期间费用率23.55%，同比-0.12pct，销售/管理/研发/财务费用率14.43%/6.14%/2.16%/0.81%，分别同比-0.54/+0.46/+0.19/-0.23pct，管理费用增加源于薪酬及折旧摊销，研发投入也有所增加，财务费用下降主要系贷款利率降低所致；Q2期间费用率20.24%，同比+1.07pct，环比-8.21pct。对应上半年销售净利率4.76%，同比-2.73pct，扣非净利率3.46%，同比-1.56pct；Q2销售净利率5.10%，同比-3.84pct、环比+0.85pct，扣非净利率5.13%，同比-3.2pct，环比+4.12pct。
　　盈利预测与投资建议：三棵树所处涂料行业是最适配存量房的消费建材赛道，叠加公司自身份额有望持续提升，短期扰动不改长期成长性。因今年原材料价格波动状况超预期，我们下修三棵树盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.8亿元、12亿元、14.5亿元，对应当前估值分别为29倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：重涂需求释放不及预期风险；原材料成本大幅波动风险；价格竞争加剧风险；新业态拓展不及预期风险。