格尔软件发布半年报，26H1实现营收1.27亿元（yoy+10.09%），归母净利-6111.14万元（去年同期为-7,269.14万元，亏损同比收窄15.93%），扣非净利-7744.25万元（去年同期为-7,991.10万元，亏损同比收窄3.09%）。其中Q2实现营收6143.21万元（yoy-12.27%），归母净利-3255.63万元（去年同期-2,248.75万元，亏损同比扩大44.77%）。公司二季度业务进展较缓主要受客户招采节奏影响。目前抗量子及AI安全正逐步成为公司的新增长驱动，看好公司在新需求场景的业务开拓，维持“买入”评级。
　　26H1营收同比+10%，合同负债高增，全年营收有望稳步修复
　　26H1公司营收1.27亿元（yoy+10.09%），营收稳步增长主要得益于下游需求回暖及新业务拓展见效。分产品看，公司PKI基础设施、PKI安全应用、通用安全产品营收分别为0.15/0.71/0.40亿元，分别同比-44.51%、+42.97%、+5.73%，PKI安全应用及通用安全产品增长主要受益于AI带动客户安全需求放量。截至26H1，公司合同负债达0.99亿元，较年初增长56.0%，存货达1.81亿元，较年初增长88.5%，合同负债与发出商品同步较快增长，反映公司在手项目和待交付需求较为充足，看好全年营收增长。
　　费用管控带动亏损收窄，集成业务占比提升短期压制毛利率
　　26H1公司归母净利-6111.14万元（去年同期为-7,269.14万元，亏损同比收窄15.93%），扣非净利-7744.25万元（去年同期为-7,991.10万元，亏损同比收窄3.09%），亏损收窄主要得益于费用率稳步降低。26H1公司综合毛利率为44.81%，同比下滑6.68pct，毛利率下滑主要受低毛利集成类业务占比提升影响。26H1公司销售/管理/研发费率分别为26.10%、39.16%、32.71%，分别同比-4.79、-9.96、-1.37pct，费用率收窄主要得益于内部提效推进。我们认为，伴随全年营收结构修复，公司盈利水平有望持续提升。
　　抗量子及AI安全业务双轮驱动，长期放量空间可期
　　公司围绕“抗量子+AI安全”持续拓展传统密码业务边界。1）抗量子方面：公司自18年开始技术储备，目前已形成从算法、产品到场景应用的全链条布局；26年4月公司联合国泰海通、海光信息发布金融场景下软硬全栈抗量子密码平滑迁移解决方案；2）AI安全方面：26H1公司发布AI大模型安全保险箱、AI大模型应用安全护栏、智能体身份管理平台等产品，同时推动“玄知大模型”向密码测评、密码改造及产品安全评估等场景落地。我们认为，公司正从传统密码厂商向覆盖AI安全、机器身份、数据安全的综合安全平台延伸，新业务处于商业化早期，长期业务放量空间值得期待。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26-28年营收预测至4.44/5.36/6.39亿元（较前值分别调整-14.45%/-13.27%/-10.75% ），下调26-28年归母净利润预测至0.48/0.65/0.92亿元（较前值分别调整-24.14%/-16.51%/-11.06%），对应EPS为0.20/0.28/0.40元。下调营收预测主要考虑公司传统业务仍承压，下调利润预测主要考虑到新业务带来毛利率阶段性压力。考虑26年公司业务转型带来较大毛利率波动，27年有望进入相对稳态阶段，切换至27年PE估值，参考可比公司27E 54.2xPE（Wind），考虑到公司抗量子及AI安全业务加速落地，给予公司27E 65xPE，目标价18.20元（前值21.60元，26E 80.0xPE），维持“买入”。
　　风险提示：信息安全政策不及预期，安全业务推进节奏不及预期。