车型换代叠加成本及减值压力，Q2业绩转亏
　　26H1公司实现营收574.9亿元，同比-7.9%；归母净利润-17.2亿元，同比转亏；扣非归母净利润-23.8亿元。其中Q2营收317.5亿元，同比-26.6%、环比+23.3%；归母净利润-24.7亿元，上年同期21.9亿元，26Q1为7.5亿元；扣非归母净利润-24.8亿元。26Q2毛利率为20.9%，同比-8.6pct，环比-5.3pct，主要受车型换代、规模效应减弱及电池、芯片涨价影响。26H1资产减值损失18.2亿元，其中无形资产、开发支出减值分别为15.7/1.8亿元；其中Q2减值约17.7亿元，是单季亏损的重要原因。26H1经营现金流净额-123.8亿元，主要受销售回款减少及银行承兑汇票到期兑付影响；其中Q2经营现金流净额为85.7亿元，较Q1的-209.5亿元显著修复。
　　Q2销量受换代影响同比回落，单车盈利承压
　　公司26H1总销量19.7万辆，同比-1.0%；新能源汽车销量17.9万辆，同比+3.9%，其中赛力斯汽车销量16.1万辆，同比+5.6%。受车型换代影响，问界M926H1销量2.7万辆，同比-56.7%。公司26Q2总销量10.8万辆，同比-17.0%、环比+22.3%；新能源汽车销量10.0万辆，同比-14.7%、环比+27.7%。其中赛力斯汽车销量9.1万辆，同比-15.5%；问界M9销量1.5万辆，同比-61.0%，环比+30.6%。以赛力斯汽车有限公司口径计算，26H1实现营收532.8亿元、净利润-13.22亿元，对应单车收入33.14万元，同比-12.7%；单车净利润-0.82万元，上年同期2.02万元。
　　保持高水平研发投入，平台能力继续升级
　　公司保持高水平研发投入，26H1研发费用37.34亿元，同比+27.4%。公司依托统一的平台化技术底座，在底层架构、核心系统、体验创新、AI及数智化应用等多个技术领域实现新的突破。底层架构上，公司搭建了“全域大脑+备份小脑”的多维冗余电子电气架构。通过中央计算与区域控制协同，可实现算力全局调度、功能灵活编排与全场景安全冗余。核心系统上，公司实现了增程与纯电全域800V高压平台技术突破，量产2.0T高功率增程器及高性能三电机，配合线控转向、后轮转向、全主动悬架组成的智能底盘，为用户带来优异的动力输出与驾控表现。此外，公司加速AI技术工程化应用、运用大数据辅助正向设计，完善自动化测试闭环，持续提升研发效率与交付质量。自主开发的研发数智天行平台可提升研发效能30%以上。
　　投资建议
　　问界M7夯实销量基本盘，问界M6逐步放量，问界M8\M9盈利能力强，M9换代后交付爬坡贡献增量。我们预计公司26-28年归母净利润为18/52/68亿元（26-28年原值92/110/132亿元），对应PE为49/17/13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧，新车销量不及预期风险等。