一、市场急跌后企稳，美伊博弈的反复超出预期
　　 8月中下旬回调如期启动，市场冲高回落后已缩量企稳，9月重新转强的中期判断维持不变。我们前期持续提示8月中下旬市场与科技将进入回踩，幅度可控，形态接近强势震荡。上周调整集中于单日完成，成交额急跌后明显收敛；8月以来主要宽基指数仍普遍录得正收益，本轮回吐主要消化8月上旬的快速拉升，趋势并未走坏。
　　但需要提示：第一，科创50是唯一跌破7月20日波段低点的宽基指数，修复所需幅度明显大于其他指数。第二，港股同期逆势走强，恒生指数与恒生科技均收涨；同样面对美债波动而未跟随调整，说明压制A股科技的主要力量来自内部筹码，海外利率的解释力有限。8月18日监管对异常交易出手、高位投机品种集体回落，叠加宇树科技上市与商业航天等主题的事件兑现，共同触发拥挤度释放，这部分压力不应计入海外冲击。
　　美伊协议最终落地的方向判断仍然成立，短期博弈的反复超出此前预期。美国原油库存、油价、通胀、长端美债收益率与11月中期选举，均对美方持续升级构成约束；但伊朗当前姿态偏强硬，多家国际媒体认为其判断时间站在自己一边。短期仍有扰动，持续升级概率有限。
　　二、本轮下跌的诱因：美债长端与AI预期同时承压
　　海外长端利率先冲高、后回落，构成本轮下跌的首要外部触发。30年期美债收益率8月17日升至5.31%，创2007年6月以来新高；美国财政部8月19日宣布将10年至30年期国债回购规模上限由20亿美元翻倍至40亿美元，当日回落至5.19%，10年期同步由4.72%降至4.65%。
　　美债收益率冲高源于：美联储7月纪要显示多数官员认为通胀若不再回落则需进一步收紧，圣路易斯联储主席穆萨莱姆暗示倾向9月加息；美国联邦政府债务突破40万亿美元，财政供给压力上升；对伊制裁推升油价。A股急跌与随后企稳，正对应这一节奏。
　　但具体来看，本轮长端上行主要由通胀预期推动，实际利率不升反降，对成长股估值的压制弱于以往紧缩环境。上周10年期TIPS隐含实际利率由2.44%降至2.35%，同期10年期盈亏平衡通胀率由2.28%升至2.34%，这是我们判断回调幅度可控的重要依据。更需警惕AI资本开支的融资方式变化。AI企业转向债权融资后，发债规模已成为长端利率的边际供给来源；美联储7月纪要指出，这一依赖已延伸至非银投资者与地区银行信贷。利率上行压制AI估值，AI发债又推高利率，二者形成循环，这是本轮科技调整区别于此前几轮的结构性变化。
　　 AI预期转弱进一步放大了科技板块的调整。其一，据报道，OpenAI二季度营收约67亿美元，环比一季度57亿美元增长18%，同期经营亏损由93亿美元扩大至123亿美元，亏损增幅超过营收增速，这是当前空头支撑力的依据。其二，市场对Anthropic收入增速放缓存在隐忧。其三，OpenAI暂缓部分前沿模型的强化学习训练约两周。
　　三、回调幅度可控：国内托底明确，海外压力传导有限
　　国内政策与流动性环境为市场提供主要底部支撑。7月30日政治局会议提出"深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心"；央行8月12日二季度货币政策执行报告提出"及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度"，并明确"支持经济稳定增长、高质量发展和金融市场平稳运行"。8月19日央行7天期逆回购零投放、开展3274亿元隔夜逆回购，流动性充裕基调未变。
　　同时，7月下跌也完成了一轮较充分的杠杆去化，市场继续快速下跌的内生压力已经减弱。参考重大外事活动前的流动性规律，8月底至9月底的银行间与资本市场环境有望更加友好。
　　 AI空头逻辑将在8月底迎来关键验证。市场充分关注了OpenAI二季度的盈利压力，对其7月以来的改善关注不足。据彭博社8月13日报道，OpenAI总裁Brockman称仅7月公司年化营收环比增长逾20%。我们判断，编程Agent的渗透已逐步接近饱和，下一轮扩张方向可能转向办公Agent，OpenAI在这一领域更具优势。月底重点观察两项信号：美国新模型能否发布，OpenAI 8月年化收入能否延续7月的加速。
　　四、投资建议
　　本轮回调提供了右侧加仓机会，配置重点仍在科技制造与有色：
　　 1）中期可利用调整增配科创50、国产半导体设备、有色和黄金。进入9月后，如果AI收入担忧及美联储加息预期进一步改善，科创50仍或有趋势性的修复；
　　 2）短期防御优先选择电力设备、能源化工等制造红利。主题方向关注端侧AI和具备商业化基础的AI应用；
　　3）海外算力暂以谨慎为主，等待月底模型发布和收入数据完成验证。
　　风险提示:国内经济发展不及预期，财政与货币政策不及预期，全球突发性事件影响，股市突发性事件影响，引用数据滞后或不及时，历史规律失真等风险。