2026H1收入同比-14%/归母净利润同比-43%，超额分红超出预期。1）2026H1公司收入为109.3亿元，同比-14%；归母净利润为9.5亿元，同比-43%；扣非归母净利润为8.4亿元，同比-50%。2）量价拆分：2026H1销售运动鞋1.04亿双，同比-9%；销售单价预计同比-5%左右。3）盈利质量方面，2026H1公司毛利率同比-4.1pct至17.7%，我们根据行业经营规律判断主要系：①终端波动+品牌下单谨慎，订单走弱致使产能利用率降低，新工厂爬坡不达预期，老产能调配力度较大、有摩擦成本；②关税政策因素影响报价表现；③人力成本和原材料成本上涨，转嫁仍需时间；销售/管理/财务费用率同比分别持平/+0.6pct/+1.2pct至0.3%/3.4%/0.6%，财务费用率同比提升主要系汇兑损失增加；综合以上，2026H1净利率同比-4.5pct至8.7%。4）2026H1公司宣派股息合计11.67亿元，股利支付率123%，我们认为中期分红表现超出预期。
　　2026Q2收入同比-10%/归母净利润同比-37%，降幅较Q1收窄。1）2026Q2公司收入为66.1亿元，同比-10%；归母净利润为5.7亿元，同比-37%；扣非归母净利润为4.7亿元，同比-49%。2）量价拆分：2026Q2销售运动鞋0.61亿双，同比-8%；销售单价预计同比-2%左右。3）盈利质量方面，2026Q2毛利率同比-3.4pct至17.6%，销售/管理/财务费用率同比分别-0.1/+0.7/+1.2pct至0.2%/2.8%/0.6%；综合以上，净利率同比-3.8pct至8.6%。
　　北美客户订单短期承压，新客户拓展顺利推进。
　　1）分地区：2026H1北美/欧洲/其他地区（按照客户总部划分）收入分别80.8/24.3/4.0亿元，同比分别-18%/+1%/+10%。
　　2）分品类：2026H1运动休闲/户外靴鞋/运动凉鞋拖鞋及其他收入分别99.3/1.9/7.8亿元，同比分别-12%/-26%/-25%。
　　3）分客户：公司推进客户结构适度多元化，目前主要客户包括Nike、Adidas、Converse、Vans、UGG、HOKA、On、New Balance等，2025年前五大客户销售分别为65.6/51.3/25.4/21.9/17.1亿元，占比分别为26%/21%/10%/9%/7%（（合计占比2024年的79%下降至73%）。我们根据经营趋势判断2026H2部分老客户订单趋于稳健或降幅收窄、部分客户订单趋势有望环比改善，建议关注后续动态变化。
　　行业环境变化致使工厂利润率承压，公司积极调整产能配置。1）公司过去坚定投入产能扩张，以满足中长期订单需求。2024年内公司新投产工厂4家（越南3家+印尼1家）；2025年在中国四川省、印尼均有新工厂投产，未来3~5年预计主要在印尼陆续建设新工厂。2026H1总产能/总产量分别1.13/1.02亿双，同比分别-3.1%/-8.7%，产能利用率90.3%，同比-5.5pct。2）短期订单不及预期影响公司毛利率（2026Q1毛利率同比-5.0pct至17.9%，Q2毛利率同比-3.4pct至17.6%），公司积极协调新客户、新工厂的开发资源和产能配置，目前降本增效措施正有序推进，同时伴随着新工厂运营逐步成熟，我们判断有望带动2026H2毛利率水平环比修复。
　　2026年业绩承压，期待中长期利润修复。展望2026年，我们根据基数及经营趋势判断2026H2公司收入同比表现及利润率有望逐季改善，综合来看，预计2026年公司收入同比下滑10%左右/归母净利润同比下降30%+，期待2026H2~2027年盈利质量逐步修复。
　　投资建议。公司是全球领先的运动鞋制造商，持续拓展优质客户。我们根据近期订单及业绩趋势调整盈利预测，预计公司2026~2028年归母净利润分别为21.5/26.5/30.8亿元，对应2026/2027年PE为19/15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。