核心观点
　　花知晓是国内领先的艺术彩妆品牌，已将二次元圈层审美转化为可规模化复制的品牌经营模式。品牌面向15-25岁年轻消费者，以独角兽、草莓洛可可、天鹅芭蕾等主题为核心，通过独立开模、立体浮雕和主题礼盒强化产品使用、展示、收藏及礼赠属性，并形成“原创主题获客-系列产品变现-直营渠道反馈-柔性供应链复制”的经营闭环。经过近十年发展，花知晓已从小众圈层品牌进入国内头部国货彩妆阵营。2023-2025年，花知晓营业收入连续三年保持50%以上增长，2025年实现收入17.26亿元、净利润2.80亿元，净利率达到16.22%；2026Q1收入和净利润进一步达到6.75亿元和1.55亿元，净利率提升至22.96%。花知晓毛利率整体维持在60%左右，线上直营占2025年收入的83.87%，较高的直营比例和OEM/ODM轻资产模式，使品牌能够快速获取消费反馈并保持较强的经营弹性。
　　国内市场是花知晓的收入基本盘，未来增长将更多来自线下渠道和产品结构的拓展带动市场份额提升。2025年国内收入达15.26亿元、占比88.41%，品牌在天猫和抖音彩妆的综合排名由2025年的第12位提升至2026Q1的第5位。渠道方面，公司线下收入占比仅14.62%，目前覆盖约2,000家美妆集合店，与橘朵超过1.5万个零售网点相比仍有明显差距；品类方面，品牌可继续深化眼影、腮红、唇妆等核心彩妆，并向香氛、美妆工具及部分高颜值底妆延伸，提升用户购买频次和客单价。
　　差异化审美、海外价格溢价和主流零售渠道布局，共同构成花知晓海外增长的基础。2025年海外收入达2亿元、占比11.59%，海外核心社交媒体粉丝超550万，美国为第一大海外市场。花知晓海外主力产品定价约15-50美元，明显高于国内价格，能够覆盖跨境物流、平台佣金及渠道加价；同时，品牌已进入Ulta Beauty、Urban Outfitters和Boots Beauty等主流渠道。未来随着美国线下覆盖扩大、日本渠道渗透加深以及色号、规格和限定系列本地化，海外市场有望成为第二增长曲线
　　盈利预测与投资建议
　　投资建议：珀莱雅取得花知晓51%的控制权，有望实现珀莱雅的业绩增厚、彩妆矩阵完善与国际化能力补充。我们预测2026-28年归母净利分别15.99/17.19/18.56亿元，基于DCF模型，对应得到目标价85.92元，维持“买入评级”。
　　风险提示：新品表现及品牌热度不及预期；国内外渠道拓展不及预期；并购整合及商誉减值风险；假设条件变化影响测算结果。