事件：甘肃能源发布2026年中报，上半年公司实现营业收入41.70亿元，同比+6.08%，归母净利润8.40亿元，同比+1.80%，销售毛利率41.39%，同比+1.46pct。单二季度公司实现营业收入17.76亿元，同比+4.93%，归母净利润3.52亿元，同比+2.11%，销售毛利率39.18%，同比+0.21%、环比-3.86%。
　　火电：常乐二期投产释放业绩，容量电价提升对冲利用小时下滑。常乐二期200万千瓦煤机于25H2投产，但因上半年公司火电利用小时数同比-827小时，公司上网电量同比-3.57%至85.62亿度。受益于火电容量电价提升及调峰收益，上半年公司火电含税上网电价0.424元/度，同比+0.056元/度，其中电能量电价0.315元/度，同比-0.001元/度，容量电价同比+0.033元/度，其他电价（主要为辅助服务收益）同比+0.023元/度。上半年，公司火电业务毛利率同比+4.45pct至48.11%，控股子公司常乐公司实现净利润12.69亿元，同比+2.68亿元，对应度电净利润0.148元/度。2026年甘肃煤电容量电价（（常乐二期执行）标准已达到330元/千瓦·年，6月起湖南煤电容量电价（（常乐一期执行）亦由165元/千瓦·年上调至330元/千瓦·年。
　　水电&新能源：电价下行压制盈利水平。水电板块，上半年公司水电上网电量同比+15.96%至22.02亿度，但受市场交易因素影响，水电上网电价同比-0.096元/度至0.280元/度。期内公司水电业务毛利率同比-11.52%，四家控股水电公司合计实现净利润0.78亿元，同比-0.82亿元；参股小三峡发电投资收益为0.59亿元，同比-0.23亿元。绿电板块量价承压，上半年公司风电、光伏项目上网电量分别同比-10.99%、-15.11%，上网电价分别同比-0.024、-0.057元/度至0.340和0.243元/度，主要控股新能源子公司酒汇公司亏损0.60亿元，去年同期为盈利0.25亿元。边际上，截至2026年上半年末，公司核准项目6GW（风光各一半）、在建项目2.05GW。
　　投资建议：维持“增持”评级。我们调整公司2026-2028年归母净利润分别为22.57、23.59、24.06亿元，分别同比+10.0%、+4.5%、+2.0%，对应8月18日收盘价PE估值分别为10.6x、10.1x、9.9x。
　　风险提示：动力煤价格回升、原材料价格上行增加风机与光伏组件成本、用电需求不及预期、市场化交易导致电价波动、宏观经济风险