事件：公司发布2026年半年报。26H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润64.4/20.8/21.0亿元，同比-7.4%/-6.6%/-5.8%；经测算，26Q2营收/归母净利润/扣非归母净利润21.1/7.0/7.1亿元，同比+14.1%/+19.2%/+22.2%。
　　 26Q2业绩环比提振，收入改善超预期。26Q2公司收入同比转正，单季度收入表现高于市场预期，除基数因素外，我们推测主要系：26Q1公司淮安、南京等核心市场库销比回落明显，26Q2公司针对部分区域渠道采取一定政策支持，雅系、四开、对开恢复发力。分产品看，26Q2公司特A+/特A/A类产品收入分别同比+13.6%、17.3%、19.2%，腰部以下产品仍贡献较多，公司产品结构与白酒消费趋势匹配度提升。分地区看，26Q2淮安、苏中、盐城收入分别同增17.5%、20.8%、21.5%，南京、苏南收入分别同比+5.3%、+8.7%，增速相对靠后，推测主要系当地市场消费结构偏高。
　　毛销差改善显著，盈利能力向上。26Q2毛利率73.6%，同比+0.8pct，推测主要系货折比例有所收缩。费用端，Q2销售费用率同比大幅-5.1pct，预计主要系促销力度缩减；管理/财务费用率同比-1.3/+1.1pct。此外公允价值变动收益占营收比重同比2.5pct。综上26Q2公司扣非归母净利率33.8%，同比+2.2pct。
　　锚定份额优先，静待需求复苏。我们认为公司在江苏大部分市场基本实现产品结构切换与供需匹配，但在南京等高消费市场仍待观察，考虑到基数因素，公司26Q3呈现正增长的概率较大。展望后续，我们认为公司增长逻辑来自于省内市场占有率的持续提升：1、江苏高端白酒需求下沉带来的增量机会；2、竞品渠道调整仍缓，今世缘仍具备较好的渠道基础。中长期看好行业需求改善后公司经营势能释放。
　　盈利预测与投资建议
　　维持“买入”评级，下调目标价至38.60元（前值48.79元）。根据公司2025年公告，更新2025年财务数据，基于2025年基数并结合26H1公司经营情况，下调2026-2027年预测，并新增2028年预测。我们预计公司26-28年EPS分别为1.93、2.10、2.26元（26-27年前值EPS分别为2.32、2.77元）。参考可比公司20倍市盈率，给予公司2026年20倍市盈率，下修目标价至38.60元。
　　风险提示
　　省内市场竞争加剧；白酒需求复苏不及预期；省外扩张及新品推广不及预期等