事件：
　　森马服饰发布2026年中报。公司2026年上半年实现营业收入67.2亿元，同比增长9.3%，归母净利润4.8亿元，同比增长47.5%，扣非归母净利润4.7亿元、同比增长59.3%，EPS为0.18元，拟每股派发现金红利0.15元（含税），分红比例达83.3%。
　　上半年低基数下公司业绩表现亮眼，分季度来看，26Q1/Q2公司单季度收入分别为34.5/32.7亿元，分别同比+12.0%/+6.6%，归母净利润分别为3.1/1.7亿元，分别同比+45.2%/+51.7%。
　　点评：
　　儿童服饰增速较快，线上、直营渠道表现亮眼
　　分产品来看，26年上半年休闲服饰/儿童服饰收入占比分别为26.5%/71.8%，收入分别同比+3.4%/+11.9%，儿童服饰增长亮眼。
　　分渠道来看，26年上半年线上/直营/加盟/联营收入占比分别为45.3%/17.4%/35.0%/0.7%，收入同比+13.1%/+23.3%/+0.7%/-25.8%。
　　门店方面：截至26年6月末，公司总门店数为7617家，较年初净减少314家；其中直营/加盟/联营门店数量分别为1027/6563/27家，较年初分别净减少1/309/4家；分品类看，休闲服饰/儿童服饰门店分别为2518/5099家，较年初分别净减少158/156家。
　　毛利率提升、费用率下降，经营净现金流大幅改善
　　毛利率：26年上半年毛利率47.8%，同比提升1.1PCT。上半年分产品看，休闲服饰/儿童服饰毛利率45.7%/48.6%，同比提升2.4/0.4PCT；分渠道看，线上/直营/加盟/联营毛利率为49.9%/66.4%/35.4%/70.6%，同比+2.6/-1.3/-2.0/+8.9PCT。分季度来看，26Q1/Q2单季度毛利率分别为47.7%/47.9%，分别同比提升0.7/1.5PCT。
　　费用率：26年上半年期间费用率同比下降3.0PCT至33.3%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为28.9%/4.7%/1.8%/-2.1%，分别同比？0.7/-0.5/持平/-1.8PCT，其中财务费用率同比有明显下降，主要系定期存款利息收入增加所致。分季度来看，26Q1/Q2单季度期间费用率分别同比？3.6/-2.3PCT。
　　其他财务指标：1）存货：26年6月末存货28.3亿元，较年初减少10.9%，同比减少14.9%，存货周转天数154天，同比减少33天；2）应收账款：26年6月末应收账款8.3亿元，较年初减少44.4%，同比减少11.4%，应收账款周转天数31天，同比减少6天；3）资产减值损失2.6亿元，同比增加38.6%；4）经营净现金流2.7亿元，同比转为净流入。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级
　　上半年低基数下公司业绩表现亮眼，儿童服饰更具增长韧性，渠道端线上和直营增长较快，公司加速重点区域发展，提升单店盈利能力。考虑上半年业绩表现较好，我们上调公司26~28年归母净利润预测（较前次预测分别上调10%/7%/7%）至11.0/12.0/12.9亿元，对应EPS分别为0.41/0.44/0.48元，PE分别为14/13/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求持续疲软、线下客流恢复不及预期；电商流量增长放缓致销售不及预期；