公司发布26年一季报，利润端大超预期。26Q1营收34.5亿元（同比+12%），归母净利润3.11亿元（同比+45.3%），主业盈利弹性显著扩大。26Q1经营现金流净额3.3亿元（同比+119%），主要系销售收款增加，盈利质量增强。
　　毛利提升与费用管控协同发力，促成盈利高弹性。1）毛利率稳升，费用率显著优化。26Q1毛利率47.7%（同比+0.7pct），期间费用率30.6%（同比-3.6pct），其中销售/管理/研发/财务费用率27.2%/4.3%/1.3%/-2.1%（同比-1.4/-0.8/-0.1/-1.3pct），最终归母净利率9%（同比+2.1pct）。2）存货规模下降，库龄健康度提升。26Q1期末存货28.7亿元（同比-14.4%，环比-9.8%），库存周转效率显著提升。
　　根据此前25年报，童装营收主力持续增长，休闲装有所承压。1）童装：25年童装（Balabala）营收108亿元（同比+5.2%），毛利率46.8%（同比-0.6pct），期末门店数5255家（较年初-259家）。2）休闲装：25年休闲装（森马）营收40.5亿元（同比-3.2%），毛利率40.5%（同比+5.0pct），期末门店数2676家（较年初-135家）。
　　根据此前25年报，门店优胜劣汰、持续优化，线上、加盟、联营渠道毛利率上行。1）线上：25年线上营收69.7亿元（同比+4.5%），毛利率45.8%（同比+0.5pct）。2）线下：25年直营营收20.2亿元（同比+30.3%），毛利率65.9%（同比-0.2pct）；加盟营收57.7亿元（同比-5.0%），毛利率36.6%（同比+0.4pct）；联营营收0.98亿元（同比-39.9%），毛利率62.3%（同比+1.95pct），加盟、联营渠道营收下滑，主要系公司关闭部分低效门店，优化门店结构所致。
　　公司经营周期加速回升，26年营收双位数增长，利润弹性显现，维持“买入”评级。公司线下门店注重运营质量改善，线上投流效果逐步显现，随着提质增效举措持续推进，新一轮增长周期启动。维持盈利预测，预计26-28年归母净利润为10.0/11.3/12.8亿元，对应PE为16/14/13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期；出生率下滑；存货管理及跌价风险；供应链成本压力