流动性维度看，2026H2市场将从“成长绝对占优”进入风格拉锯状态，但AI产业趋势仍留有想象空间
　　成长风格的顶部往往是流动性预期的拐点和产业趋势拐点共振决定的。7月以来的剧烈调整之后，关于“科技是不是见顶了”的讨论声越来越多。首先今年的确是全球流动性拐点，日、欧、韩等央行进入加息周期，美联储货币政策预期边际收紧，“钱比货多”的阶段已到本轮周期尾声，这决定了市场要从“成长股强势占优”的风格逐渐进入一个风格拉锯的状态，类似Q2那样“科技硬件虹吸其他”的行情或难以复刻。对于后者，我们在《科技硬件的争议和机会》中分析过，AI产业趋势并没有“大是大非”层面的证伪，问题更多在于Coding之后AI商业化空间进一步拓宽需要等待更多产品和数据来验证，争议点诸如“产业链利润如何分配”、“如果AI渗透放缓，Capex的资本效率可能需要重新审视”等，更多是原有景气叙事计价饱和、边际买盘减少，资金面有消化拥挤度诉求、反过来把悲观的声音放大。
　　科技硬件大概率还有一段修复行情，修复的契机可能在于板块资金面矛盾充分缓解后、对产业利好信息重新变的“敏感”，以及潜在的加息预期回摆机会
　　从历史经验看，一轮完整的大小、价值成长风格切换，周期普遍在半年至一年，不会依靠单一月度数据、短期宏观信号快速完成。这次科技硬件的快速调整，也很难认为行情“彻底结束”。
　　流动性层面看，目前市场对联储加息的预期先向上演绎，已经预计美联储下次会议加息概率为38%，并完全消化9月16日会议加息预期，而本次加息预期的强化和美伊对抗升级有直接关联，客观上来讲，输入性通胀不同于内生粘性通胀，加息难以有效解决，所以当前比较紧俏的加息预期并非完全没有回摆空间。
　　产业趋势层面看，目前这种“筹码拥挤放大逻辑瑕疵”的矛盾并不“新鲜”。AI过去几次调整中的叙事争议均被产业端数据的爆发打破质疑，股价开启新一轮趋势行情：例如2025年2月DeepSeek-V2发布后一度引发市场“算力过剩”的担忧，再叠加“对等关税”引发的全球资金面恐慌，纳指/SOX分别回撤超过20%/30%，但随后一个季度CSP大幅上修资本开支、算力需求侧发现“杰文斯悖论”奏效，科技硬件新趋势行情开启。2025年10月末开始，由于年内Agent发展始终不及预期、Capex可持续性的争议放大，纳指进入震荡调整状态，而随垂类Agent率先爆发的场景Coding在今年开始贡献ARR增长，3月末算力方向开启新一轮趋势行情。目前来看，OpenRouter数据显示Token消耗量还在上行趋势中，7月10日GPT-5.6上线后，OpenAI旗下产品Codex的用户规模呈现爆发式增长，这些积极信号发生在股价回调过程中，尚未被投资者充分关注。
　　更长时间维度来看，投资层面对于AI中下游的重视度应当提升
　　2026年不论是全球云厂商还是北美5大CSP口径下的资本开支增速均在70%左右，但按照当前预期，明年的Capex同比增速将低于25%，也就是如果没有进一步上修，则受益于资本开支的上游环节，整体增速出现断层式下降。从产业发展“第一性”逻辑来看，BOM成本进一步上涨、产业链利润分配倒挂也是不可持续的，终局视角下，上游品种需要基础设施化、为中下游释放利润空间。这意味着往明年去看，中游、下游的关注度需要提升，谁有更强的用户粘性和生态壁垒，谁有更强的议价权锁定利润，是下一阶段更重要的议题。
　　而成长股定价最核心的是盈利“二阶导”，盈利增速的预期一旦出现拐点，往往趋势行情就进入了尾部阶段、博弈性会逐渐增强，故至少从β层面看，上游Capex受益环节已经不适合像今年二季度这样看做是“强势普涨机会”，当然细分环节各自所处的周期位置以及在BOM成本中的占比变化趋势有差异，α层面可精细化管理。
　　科技硬件修复的核心：重“量”不重“价”，甄别技术壁垒，对“涨价线”品种尤其要去伪存真
　　6月科技硬件行情中，最强势的是“涨价”品种。“涨价”的逻辑来自阶段性供需错配，靠产品涨价实现超额收益的品种天然带有周期属性；演绎形式的差别只在于：是强周期、弱周期、长周期，还是被技术/行政壁垒拉长景气区间的“慢周期”，万变不离其宗，即便是叠加了科技属性，扩产难度增加、建设周期更长，也很难“例外”的彻底摆脱底层周期规律的约束。
　　周期品行情的特征是股价顶往往领先于基本面顶。股价是未来现金流折现、定价的是预期，而财报展现的基本面是过往经营结果、具有滞后性，处于两者中间的是现货价格。即通常情形下完整的演绎顺序是“预期拐点（股价顶） →现货价格拐点→单季利润增速拐点→净利润绝对值峰值（基本面顶）”。如果预期未来一年中的某个时间点商品端价格见顶，则股价隐含的未来盈利中枢就可能已经率先见顶，“见到供需格局明确恶化”再去做卖出决策是一种右侧退出，大概率要承受一波回撤。一个典型的例子是锂矿：锂矿股价的“双顶”分别出现在2021年9月和2022年6月，碳酸锂价格的“双顶”则要推迟2个季度，分别出现在2022年3月和2022年11月，锂矿企业净利润在2