公司发布26H1业绩预告，上半年税前利润不低于0.43亿元（25H1税前亏损9.72亿元）。26H1税前利润扭亏主要得益于：1）26H1淘牛数量下降叠加淘牛价格上涨，乳牛公允价值变动损失同比大幅减少；2）原料奶销售毛利率保持稳定，原料奶销量同比增长带动销售毛利额增长；3）26H1饲料成本同比下降，降本增效持续落地。展望来看，原奶行业去产能趋势明确、供需格局边际改善，叠加肉牛周期有望反转、带动淘牛价格上涨，减值压力有望持续缓解，公司作为上游龙头率先受益，维持“买入”评级。
　　26H1原料奶量增价稳，奶价周期拐点渐近
　　销量端，受益于成乳牛占比持续提升及单产改善，我们预计26H1公司原奶产量及销量同比保持增长。价格端，26H1全国生鲜乳均价约3.03元/kg，环比25H2基本持平、同比仅微降，奶价底部企稳信号明确；此外，6月以来散奶价格出现“淡季不淡”的积极变化，部分地区的散奶价格已超过合同奶价，反映小牧场的出清卓有成效及过剩的奶源正在加速消化。公司凭借与下游乳企的强绑定及对于有机奶的高端布局，预计合同奶价的韧性持续优于行业。成本端，公司依托集中采购优势，上半年豆粕已提前完成锁价，采购价或低于社会牧场的现货价，我们预计26H1原料奶业务毛利率保持稳定。
　　26H1公允价值损失预计同比收窄，“奶+肉”双周期共振驱动扭亏
　　奶周期方面，26H1奶价逐步企稳叠加饲料成本下行，我们预计公司主业的毛利率同比保持稳定，经营端持续改善。据中国奶协数据，26H1奶牛存栏累计去化14万头，去产能趋势明确。肉周期方面，26H1犊牛/育肥公牛/淘汰母牛均价分别同比+32%/+7%/+22%（钢联数据），淘牛价格同比明显回升，带动乳牛公允价值变动损失同比大幅收窄；此外，澳洲进口牛肉配额已于6月耗尽（超配额加征55%关税），巴西配额使用过半，下半年进口牛肉趋紧有望进一步支撑国内牛价。综合来看，奶价企稳保障主业毛利率，叠加淘汰母牛价格上行、驱动公司公允价值损失进一步收窄，两大周期共振推动公司26H1实现扭亏。展望26H2，我们预计原奶价格有望温和上涨、肉牛继续周期上行，公司作为上游龙头有望率先兑现利润弹性。
　　盈利预测与估值
　　当前处于奶+肉双周期共振的起点，我们维持盈利预测，预计26-28年EPS0.10/0.18/0.20元（考虑公司收购中国圣牧的要约期未到，我们的盈利预测中仅考虑现代牧业的内生经营表现）。参考可比公司26年平均PE 15x（Wind一致预期），考虑公司作为上游龙头企业、有望率先受益周期反转、利润弹性显著，给予26年18xPE，维持目标价2.00港币，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）原奶价格低于我们预期；2）饲料成本波动带来不利影响；3）消费复苏不及预期。