首次覆盖迈富时并给予“买入”评级，目标价59.28港币，对应2027年AI应用收入3.20倍PS。公司深耕营销销售多年，为国内营销销售AI原生应用平台代表性企业。我们看好公司AI应用业务在KA客户扩张与单客价值提升驱动下持续放量，GEO与全栈Token工厂建设强化AI商业化能力。随着AI应用业务放量以及整体收入结构优化，公司有望逐步进入利润释放期。
　　AI应用放量验证转型成效，智能体平台打开成长空间
　　AI应用正推动企业营销销售从工具提效走向业务执行。公司依托Tforce营销大模型和AI-Agentforce智能体中台，构建“场景+数据+平台+模型”一体化架构，推动AI应用在客户中加速渗透。2025年公司KA客户数量同比增长105.5%，ARPU同比提升60.3%，验证AI应用放量和客户结构优化成效。海外龙头Salesforce和Palantir的演进均指向AI应用向智能体平台和场景数据底座演进。我们预计KA客户扩张、单客价值持续提升，驱动公司AI应用业务持续放量。
　　GEO重构企业获客入口，有望打开第二增长曲线
　　据艾瑞咨询预测，中国GEO市场规模有望从2025年的6亿元增长至2030年的518亿元，期间复合年增长率高达144%。公司以GEO为前端入口、AI-Agentforce智能体中台为底座，打通意图捕捉、内容引用和用户转化流程，并针对SMB、KA及外贸客户提供差异化产品。2026年一季度，公司GEO产品已落地“消耗+效果”的混合消费模式，我们认为，随着生成式搜索渗透率提升和企业GEO预算增加，该业务有望成为公司新的增长曲线。
　　全栈Token工厂夯实交付能力，重塑AI应用商业化路径
　　AI应用正从工具部署走向持续运行，算力、模型调用和场景交付成为商业化效率的关键变量。公司通过定向配售强化智算基础设施建设，并与沐曦合作引入国产GPU算力支持，进一步丰富底层算力来源。围绕企业级智能体体系和场景Token，公司将底层Token消耗映射至获客、转化、客户运营等具体业务动作。我们认为，全栈Token工厂有望提升公司AI应用交付能力，并推动收费模式向按调用量、按效果等方向拓展。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场担忧大模型可能吞噬软件，侵蚀公司的护城河和成长空间。我们认为，公司护城河在于长期深耕营销销售场景形成的客户数据、业务流程、行业知识图谱和系统连接能力。企业级AI应用落地需要场景和业务闭环支撑，公司将行业经验转化为场景能力，并通过全栈Token工厂打通算力供给、模型调用和场景交付，有望进一步强化AI应用交付效率，打开长期成长空间。
　　盈利预测与估值
　　考虑到AI应用业务放量和收入结构优化，我们预计公司26-28年收入为41.20/62.02/97.91亿元，同比增长46.2%/50.5%/57.9%；归母净利润为2.07/3.99/7.39亿元，对应归母净利率5.0%/6.4%/7.5%。我们采用基于公司27年AI应用收入的PS估值法，选取金蝶国际、汇量科技、滴普科技、范式智能和Salesforce作为可比公司，参考可比公司27年平均PS为3.20倍，给予公司27年AI应用业务收入3.20倍PS，预计27年公司AI应用收入42.85亿元，对应目标市值137.27亿元人民币，折合159.23亿港币，目标价59.28港币，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示：AI应用业务增长不及预期；GEO业务商业化进展不及预期；行业竞争加剧及毛利率改善不及预期。