核心观点
　　25年业绩符合预期。26Q1净利润显著下滑，主要由于销售和财务费用率显著提升。展望26年，公司收入有望实现稳健增长，利润增速预计低于收入端，主要考虑营销费用投入加大、汇率变动等因素影响。无噪音棉呼吸机新品G3X在去年7月开始批量进入美国市场，今年有望持续放量；在欧洲市场，公司基本完成云平台建设，通过本土化运营策略，产品开始进入主流医保市场；在国内市场，公司已完成线上经销向直销模式的切换，预计今年有望持续增厚业绩。
　　事件
　　公司发布2025年年报和2026年一季报
　　2025年，公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为11.59亿元（+37%）、2.26亿元（+45%）、1.85亿元（+100%），基本每股收益为2.54元/股。2025年利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利6.6元（含税），送红股0股（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增4股。
　　2026年一季度，公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为3.09亿元（+17%）、0.38亿元（-47%）、0.33亿元（-45%），基本每股收益为0.43元/股。
　　简评
　　25年海外实现高增长，26Q1净利润受费用投入影响较大
　　2025年，公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为11.59、2.26、1.85亿元，分别同比增长37%、45%和100%，业绩符合预期。收入实现高增长，一方面由于上年基数相对较低，另一方面受益于美国市场新产品放量以及国内线上销售模式转换带来的贡献。净利润增速高于收入增速，主要由于毛利率显著提升、费用率相对稳定，驱动净利率显著提升。
　　2026年一季度，公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为3.09亿元（+17%）、0.38亿元（-47%）、0.33亿元（-45%）。收入符合预期，利润大幅下滑，主要由于销售和财务费用率显著提升
　　分业务来看，2025年家用呼吸机诊疗业务收入为7.73亿元（+47%），耗材类业务收入为3.52亿元（+24%），医用产品收入为0.33亿元（+10%）。分区域来看，2025年境内业务收入为3.93亿元（+30%），占总收入比为34%；境外业务收入为7.67亿元（+42%），占总收入比为66%，其中美国市场实现高增长，一方面由于美国市场渠道库存出清后公司订单交付恢复正常节奏，另一方面公司新产品无噪音棉呼吸机G3X推向市场后贡献业绩增量。
　　看好美国市场新产品放量，26年收入有望实现稳健增长
　　展望2026年，公司整体收入有望实现稳健增长，利润增速预计低于收入增速，主要考虑营销费用投入加大、汇率变动等因素的影响。分市场来看，公司无噪音棉呼吸机新品G3X在去年7月开始批量进入美国市场，今年有望持续放量；在欧洲市场，公司基本完成云平台建设，通过本土化运营策略，产品开始进入主流医保市场；在国内市场，公司已完成线上经销向直销模式的切换，预计今年有望持续增厚业绩。此外，氧疗系列产品（制氧机、氧气瓶等）是公司重点布局的第二增长曲线，公司将持续完善氧疗产品矩阵，进一步拓宽业务增长边界。
　　毛利率持续提升，销售费用投入持续加大，财务费用率受汇率变动影响有所增加
　　2025年，公司销售毛利率为52.93%（+4.59pct），其中境内市场毛利率为57.90%（+14.91pct），主要由于国内线上渠道经销模式向直销模式切换后出厂价有所提升，对毛利率的正面影响逐步显现。2025年期间费用率为34.27%（+0.47pct），费用管控良好。其中销售费用率为15.49%（+2.14pct），管理费用率为6.65%（-0.65pct），研发费用率为12.00%（-2.78pct），财务费用率为0.14%（+1.75pct），主要系利息收入和汇率变动影响所致。2025年，公司经营活动产生的现金流净额为1.30亿元（-16%），主要系员工薪酬、各项税费等支出增加所致。存货周转天数为71.97天，同比下降19.09天，库存周转效率有所提升；应收账款周转天数为66.48天，同比增加3.52天。其他财务指标基本正常。
　　2026年一季度，公司销售毛利率为54.33%，同比提升4.77pct，预计主要系境内市场毛利率显著提升所致。期间费用率为38.80%，同比提升16.43pct。其中销售费用率为19.43%（+11.44pct），主要系品牌宣传费、平台投流费等增加所致；财务费用率为2.83%（+6.26pct），主要系汇率变动影响所致；管理费用率和研发费用率分别为6.80%和9.74%，分别同比下降0.76pct和0.50pct。经营活动产生的现金流净额为0.35亿元（-16%），主要系费用类支出同比增加所致。存货周转天数为79.84天，同比增加18.97天；应收账款周转天数为70.97天，同比增加9.62天。其他财务指标基本正常。
　　国产家用呼吸机龙头，看好公司长期发展空间
　　短期来看，公司在国内外市场将加大市场推广力度，提升品牌影响力；在研发端将保持较高投入水平，持续提升产品性能，不断推出新产品，助力公司国内外市场份额稳步提升。中期来看，公司产品管线持续拓展，氧疗系列产品将作为公司重点打造的第二增长曲线，贡献新的盈利增长点，同时设备和耗材协同发展，耗材收入占比有望稳步提升。长期来看，OSA和COPD患者渗透率提升有望带来行业高