核心观点
　　事件：2026年5月13日阿里巴巴披露FY2026Q4业绩，收入2434亿元，同比增长3%，略低于市场预期；调整后EBITA 51亿元，调整后归母净利润0.86亿元，显著低于市场预期，主要受AI、即时零售及用户体验投入拖累。
　　核心电商韧性延续，即时零售亏损收敛路径清晰：26Q1中国电商集团收入1222亿元，同比增长6%，其中CMR同比增长1%，若剔除新营销发展计划带来的收入冲减影响（将部分原计入销售费用的商家补贴调整为收入冲减项），同口径CMR同比增长8%，仍具韧性；26Q1即时零售收入200亿元，同比增长57%。中国电商集团调整后EBITA为240亿元，同比下降40%，主要受即时零售及用户体验投入影响。管理层预计27财年末实现UE转正，并维持29财年整体盈利的目标，我们认为，即时零售亏损收敛路径已较为清晰，电商利润修复可期。
　　AI云收入加速兑现，MaaS商业化与利润率提升成为核心亮点：26Q1云智能集团收入416亿元，同比增长38%，外部商业化收入同比增长40%，AI相关收入约90亿元，占外部云收入约30%，管理层预计未来一年AI收入占比将突破50%；调整后EBITA为38亿元，同比增长57%，对应EBITA margin约9.1%。管理层表示，包含百炼MaaS平台在内的模型与应用服务ARR预计将在6月季度突破100亿元，并于年底超过300亿元，目前百炼平台收入主要由自研模型调用贡献。利润端，公司预计未来两个季度云业务EBITA margin将显著提升。我们认为，阿里云已进入AI需求放量、收入加速兑现和利润率改善同步验证阶段，MaaS高毛利属性、自研芯片及规模优势有望持续支撑云业务利润率中枢提升。
　　投资建议：考虑到战略投入仍显著压制短期利润，但公司AI云商业化和即时零售亏损收敛路径更加清晰，我们调整了盈利预测，预计公司2027-2029财年实现营业收入11034/12254/13633亿元，Non-GAAP净利润920/1263/1667亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：电商行业竞争加剧风险、即时零售业务减亏不及预期风险、组织架构调整效果不及预期风险、AI+云业务增长不及预期风险、海外市场风险等。