事项：
　　公司发布2025年年报和2026年一季报：2025年营收10.9亿元，同比+4.54%，归母净利1.85亿元，同比+99.33%，扣非后归母净利1.23亿元，同比+53.41%。2026Q1营收2.49亿元，同比-10.54%，归母净利4073.4万元，同比-23.01%，扣非后归母净利3541万元，同比-27.58%。
　　评论：
　　猪苗持续承压、禽苗&化药稳健、宠物业务高增。分业务来看，2025年公司猪苗收入2.63亿，同比下滑21.75%，26Q1猪苗收入4694万，同比下滑29.08%，公司持续深化大单品策略、推进营销体系变革、不断强化与头部养殖集团等大型客户的战略合作；2025年禽苗收入4.85亿，同比增长13.0%，其中高致病性禽流感疫苗随着产能释放，收入同比增长近20%，此外，H9亚型禽流感系列联苗、鸡法氏囊亚单位系列联苗和抗体产品市占率连续多年稳居行业前列，26Q1禽苗收入1.14亿，同比下滑7.47%；2025年化药收入2.54亿，同比增长13.9%，26Q1化药收入6113万，同比增长3.24%，保持较为稳健的经营节奏；此外，在新兴业务方面，宠物板块构建了以疫苗、药品、保健品三大业务板块为核心的宠物产品生态体系，2025年收入超6200万元，同比大幅增长34%，其中，宠物疫苗、宠物药品、宠物保健品收入分别为1609万、2129万、2465万，同比分别+11.56%、+62.0%、+32.16%，为后续业务的持续扩张筑牢根基；在出海业务方面，公司积极布局，目前已在埃及、孟加拉国、俄罗斯等多地完成相关产品注册和出口，25年海外业务收入2497万元，同比增长15.2%。
　　猪苗毛利率下滑拖累整体表现，费控卓有成效。2025年公司毛利率59.87%，同比下滑1.22pct，其中猪苗毛利率78.78%，同比下滑3.88pct，为主要拖累项，化药毛利率38.62%，小幅下滑0.76pct，禽苗业务、宠物业务等毛利率则均有显著改善。今年1季度毛利率54.89%，同比下滑4.82pct，高毛利的猪苗收入大幅下滑，结构性地拉低整体毛利率水平。费用控制方面，成效突出，25年公司期间费用率42.26%，同比下降7.39pct，其中销售费用率同比下降4.86pct，贡献最为突出。
　　投资建议：主业有望逐步企稳、新业务不断发力，公司未来成长前景可期。综合考虑行业景气度与公司新业务逐步发力节奏，我们调整公司26-27年归母净利预测至1.83亿、2.17亿（前值2.11亿、2.43亿），并引入28年预测值2.40亿，对应EPS分别为0.53、0.63、0.69元，考虑公司主业经营稳定性与竞争力，参考公司历史估值，给予26年25倍PE，调整目标价至13.25元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：养殖景气度不及预期、产品推广不及预期、新业务拓展不及预期等。