投资要点：
　　维持“买入”评级：一季度公司实现了稳步业绩增长，同店表现稳定，积极开拓门店，持续推进轻资产化，盈利能力有韧性。我们长期看好公司的红利+稳健属性，我们认为公司具备行业领先的品牌力和管理能力、清晰的发展路径、数字化基座支持，并保持连续丰厚的股东回报。我们预计公司2026/2027/2028年营业收入为126.3/135.1/143.8亿美元，同比增长7.1%/6.9%/6.5%；归母净利润为10.1/11.0/11.8亿美元，同比增长8.3%/8.8%/7.5%。我们维持“买入”评级，2026/5/8收盘价对应2026/2027/2028年PE为16.6/14.5/12.8倍。
　　2026Q1业绩符合预期。2026Q1公司实现营业收入32.7亿美元，同比增长10%，不计外币换算影响同比增长4%；归母净利润为3.1亿美元，同比增长6%；核心经营利润为4.2亿美元，同比增长6%。核心经营利润率为13.6%，同比提升0.2个百分点。2026Q1门店稳健增长，同店保持平稳，外汇影响正面，必胜客利润率进一步提升，刚性成本如骑手成本增加背景下，集团净利率如期小幅下降，我们认为2026Q1业绩符合预期。
　　积极派息回购。2026Q1公司向股东返还了3.16亿美元，其中包括2.14亿美元回购和1.02亿美元股息分红。2027年开始公司计划按照FCF 100%返还股东，对应9亿~逾10亿美元金额，按10亿美元计算，占当前市值（2026/5/8收盘价对应1301亿港币市值，1USD=7.8HKD）比例为6.0%。
　　高基数下肯德基利润率下降，必胜客利润率进一步提升。2026Q1肯德基和必胜客的餐厅经营利润率分别为19.1%和15.0%，同比下降0.7和增长0.6个百分点。期内肯德基方面，原材料成本保持稳定，O&O占比进一步优化下降，而外卖占比同比大幅增长，因此骑手成本增长带动员工成本占比上升1.6个百分点，导致门店经营利润率小幅下降。必胜客原材料成本占比同比增长2.1个百分点，而受益于自动化推广、人员培训加强提效、食材处理前置化，必胜客门店利润率进一步提升。
　　同店表现稳健。2026Q1肯德基的同店销售额同比增长1%，其中同店交易量同比增长1%，客单价同比下降1%。必胜客2026Q1的同店销售额同比下降1%，其中同店交易量同比增长5%，客单价同比下降5%。一季度同店表现稳健，达到全年正增目标。
　　外卖占比保持较高水平。2026Q1外卖KFC的外卖销售额同比增长33%，占餐厅收入比例达到55%，环比提升2个百分点，同比提升12个百分点。2026Q1必胜客的外卖销售额同比增长25%，占餐厅收入比例达到51%，环比下降3个百分点，同比提升9个百分点。外卖补贴退坡后，肯德基的外卖占比依然延续了同环比提升趋势，这说明消费者外卖习惯养成的确立具备长期性。
　　开年以来积极拓店。2026Q1公司总净增门店为636家，创单季历史新高，截至2026Q1的门店数为18737家，其中肯德基和必胜客分别为13454和4375家。净新增门店中加盟门店占比达到39%。全年净增1900家门店，加盟店占比40-50%目标不改变。
　　肯悦和KPRO构建新增长点：截至2026Q1肯悦咖啡已经达到2600家门店，单季新开超过800家。公司在投资者日提出了2029年开到5000家目标，对应门店数量2025~2029年CAGR为29%。KPRO门店数量已经突破280家，较去年底翻倍，公司预计门店数量在五年内有望达到千店以上。
　　风险提示：食品安全，原材料价格、租金显著波动，加盟机制管理风险，特许经营协议终止或受限制。