1、资金利率何去何从？
　　今年4月银行体系流动性颇为宽松，DR001和DR007的月均值分别为1.23%和1.35%，较3月均值分别下降了8.0bp和8.9bp。当前市场中对于资金利率走势较为关注，讨论的焦点在于4月份的资金利率是否是一种“新常态”？如果下一阶段资金面收紧，那么DR利率将会回升多少？会不会趋势性上行？资金利率的变化对CD和债券市场可能形成哪些影响？
　　我们认为，如4月份这样低的DR利率是不易持续的。下一阶段，DR利率会向常态回归，即DR001的均值回升至7DOMO利率-10bp（即1.3%）以上，DR007紧贴并略高于7DOMO利率（即1.4%）运行。昨日（注：5月7日）DR001和DR007分别为1.27%和1.37%，未来仍有上行的空间。随着DR利率的稳健抬升，CD利率的拐点愈发临近，且支撑10Y国债收益率下行的基础正在快速瓦解。
　　DR007相对于7DOMO利率这种“紧贴、略高”特点的形成，是因为7DOMO利率是交易商从央行融入资金的成本，而交易商向市场融出资金的收益是低于DR007的：其一，交易商常融出大量隔夜期限资金，隔夜资金的利率通常低于7天期品种；其二，DR中包含市场中所有存款类金融机构的交易，而交易商融出资金的利率常常会低于全市场平均值。显然，在经过交易商充分竞争后形成的OMO操作规模，会使得DR007略高于7DOMO利率。
　　昨日3MAAA级CD利率为1.37%，这明显偏低了。倘若金融机构可以发行CD以1.37%的利率在市场中借入3M资金，那么其通过OMO以1.40%的利率（同时还要提供抵押品）融入7D资金的意愿显然不会高。所以我们判断，CD利率低于7DOMO利率的状态较难长期持续。
　　3MAAA级CD与6M和1YAAA级CD收益率高度正相关，2014年初以来Pearson相关性分别为0.993和0.982。所以，在3MAAA级CD收益率上行时，6M和1Y品种的利率亦会一同上行。实事求是地讲，当前CD品种的估值是偏贵的。当前1YAAA级CD与7DOMO之间的利差仅有5bp，几乎是2024年初以来的最低值。（注：最低值为4.0bp，出现于今年4月22日。）退一步讲，即便我们假设未来7DOMO利率将由1.4%降至1.3%，当前1YAAA级CD与1.3%之间的利差亦仅有15bp，也只相当于自2024年以来的11%分位数。
　　从历史规律上看，CD的变化略滞后于DR。例如，2024年末至2025年一季度，在DR007的滤波值上行及下行一段时间后，1YAAA级CD便出现了同向的变动。自今年4月下旬以来DR007正在触底反弹，那么CD利率的拐点有可能已经较近了。
　　自2025年8月下旬至2026年4月中旬，10Y国债收益率的周均值一直稳健运行于[1.78%,1.88%]这一很窄的区间内。自从4月下旬以来，10Y国债收益率的周均值持续低于上述区间，而促使该时段收益率下行的核心因素为资金面的宽松以及投资者对于资金面未来将持续宽松的预期。过去几个交易日资金利率正在明显反弹，这使得支撑10Y国债收益率下行的基础被快速瓦解。当前10Y国债收益率为1.76%，我们认为其还有小幅上行的空间，本阶段10Y国债有可能围绕1.8%为中枢窄幅波动。
　　2、风险提示
　　经济基本面变化超预期，不理性的预期引发市场快速波动，对当前的货币政策框架理解不到位。