核心观点
　　近年来公司聚焦新型复合肥产品结构优化升级，2025年公司磷复肥主业收入稳健增长，新型复合肥占比持续提升：2018年至2025年新型肥销量由54.85万吨提升至159.63万吨，占复合肥整体销量比例由16.6%提升至34.3%。同时，公司依托稳定现金流持续深化磷矿、合成氨、磷酸铁及精细磷化工布局，产业链一体化护城河不断深化。我们看好公司依托复合肥贡献稳定现金流、凭借新型肥渗透率提升增厚盈利中枢，同时新能源材料及精细磷化工产业将成为第二增长曲线。
　　事件
　　1）公司2025年实现营收180.48亿元，同比+15.97%；归母净利润16.12亿元，同比+22.61%；经营活动现金流量净额21.17亿元，同比+192.79%。
　　2）公司2026Q1实现营收55.00亿元，同比+17.82%、环比+20.25%；归母净利润4.99亿元，同比-3.11%、环比+108.99%；经营活动现金流量净额6.47亿元，同比-37.90%、环比-27.60%。
　　简评
　　从经营情况看，公司磷复肥主业收入稳健增长，新型复合肥占比持续提升。公司2025年实现磷复肥销量592.13万吨，同比+7.93%。其中磷肥/常规复合肥/新型复合肥销量分别为127.17/305.34/159.63万吨，同比+12.65%/+2.49%/+15.65%；收入分别为47.09/73.81/49.57亿元，同比+32.45%/+6.77%/+16.10%；毛利率分别为19.49%/13.29%/23.40%，同比-0.11/+0.96/+2.18PCT。公司聚焦新型复合肥产品结构优化升级，其销量由2018年的54.85万吨增长至2025年的159.63万吨，7年时间年复合增速达16.5%。2018年至2025年，新型肥料占复合肥整体销量的比例从16.6%提升至34.3%。新型复合肥是公司盈利中枢提升的重要来源。
　　得益于复合肥的业务模式及公司自身渠道的粘性和韧性，公司现金流表现强劲，同时公司依托稳定的现金流，持续深化产业链一体化战略。公司当前已具备磷酸一铵195万吨/年、磷矿石90万吨/年，并配套生产硫酸402万吨/年（含硫铁矿制酸110万吨/年）、合成氨30万吨/年。公司通过提升磷肥重要原材料磷矿和合成氨的自给率巩固了成本优势护城河。同时，公司持续向新能源材料领域延伸，使产业链形成高度耦合。2025H2，公司二期5万吨磷酸铁顺利投产，当前行业需求较为旺盛。
　　盈利预测及核心投资观点：我们预测公司2026-2028年的归母净利润分别为18.08/20.28/22.97亿元，EPS分别为1.44/1.62/1.83元，对应当前PE分别为10.57x/9.43x/8.32x。我们看好公司依托复合肥贡献稳定现金流、凭借新型肥渗透率提升增厚盈利中枢，同时新能源材料及精细磷化工产业逐步形成第二增长曲线。
　　风险分析
　　（1）原材料价格波动风险：公司主要产品为复合肥、磷酸一铵等，复合肥行业的上游行业为基础化肥，即尿素、硝铵磷、磷酸一铵、氯化钾、硫酸钾等。从复合肥的成本构成来看，基础化肥在成本中占比达到80%以上，原材料价格波动对公司的生产经营具有一定影响。
　　（2）安全生产风险：公司生产环境包含化工、矿山作业等工作环境，生产过程中涉及磷酸、硫酸、盐酸和液氨等腐蚀性化学品，工艺流程中还使用了高压蒸汽；安全生产涉及员工业务操作及设备运营监控等企业经营管理的方方面面。若发生管理疏忽、组织不力、操作人员懈怠等情形，容易造成安全生产事故，进而对公司正常生产经营产生较大的不利影响。
　　（3）环境保护风险：若国家提高环保标准或出台更严格的环保政策，对公司生产过程中产生的废水、废气等和磷矿开采过程中的安全生产、环境保护和废弃物处置提出更高要求，若出现处理不当或者环保设备故障等情形，可能面临环境污染问题，将对经营业绩产生一定的不利影响。