事件：公司发布2025年报及26年一季度报，2025年公司实现营收55.6亿元，同比+30.1%，归母净利润17.0亿元，同比+11.4%。26Q1公司实现营收21.3亿元，同比+85.3%，环比+46.3%，归母净利润13.4亿元，同比+257%，环比+293%，扣非归母净利润8.9亿元，同比+138%，环比+151%。
　　回顾过去：银锡龙头，生产端稳步有序运行。2025年公司实现营收55.6亿元，同比增长30.1%；归母净利润17.0亿元，同比增长11.4%；扣非归母净利润17.3亿元，同比增长12.1%。毛利率57.59%，同比回落约5.4个百分点，主要受银漫矿业停产及宇邦矿业并表后整合期成本承压影响。分业务看，矿产银收入21.76亿元（占比39.17%），同比+86.70%，为核心增长引擎，主要受益于宇邦矿业并表及银价上涨；矿产锡收入16.50亿元（占比29.70%），同比+16.55%，增速相对温和；矿产锌收入9.76亿元（占比17.57%），产量方面，矿产银301吨（+31%）、矿产锡6679吨（-25%）、矿产锌6.67万吨（+12%）。26Q1公司矿产银营收14.10亿元，占比66.21%，矿产银产量78.95吨。矿产锡营收2.34亿元，占比10.99%，产量777.33吨。
　　展望未来：资产端显著扩张，银漫二期+宇邦+大西洋锡业等有望打开公司成长空间。2025年1月，公司子公司银漫矿业297万吨扩建工程项目已取得立项批复，项目建设规模由165万吨/年扩建为297万吨/年。此外公司也以自有资金及自筹资金人民币23.88亿元收购宇邦矿业85%股权。2025年8月，公司成功收购大西洋锡业96.04%股权。截至26年一季度期末，公司资产端显著扩张，总资产已达196.89亿元；其中无形资产83.21亿元，矿业权资产大幅增厚。
　　盈利预测：我们预计26-28年公司EPS分别为2.28、2.41、3.24元，PE分别为19、18、13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能爬坡不及预期、价格变动风险、安全生产风险等。