公司发布2025年年报&2026年一季度报告。2025年实现营业收入55.6亿元，同比+30.1%，归母净利润17.0亿元，同比+11.4%，扣非归母净利润17.3亿元，同比+12.1%。2026年一季度实现营业收入21.3亿元，同比+85.3%，环比+46.3%，归母净利润13.4亿元，同比+257%，环比+293%，扣非归母净利润8.9亿元，同比+138%，环比+151%。2026年一季度产生非经常性损益4.5亿元，主要来自公司转让双源有色60%股权，实现投资收益3.21亿元。此外，由于双源有色原为超额亏损企业，对所得税费用产生抵减影响，影响金额为-1.33亿元。
　　矿产银：2025年收入占比39%，毛利占比40%。
　　产销量：2025年实现产量301吨，同比增长72吨；销量298吨，同比增长88吨，主要来自宇邦贡献；2025年四季度实现产量89吨，环比+8吨。2026年一季度实现产量79吨，环比-11%，销量87吨。
　　经营业绩：2025年实现营业收入21.8亿元，占比39%，毛利润12.8亿元，占比40%，毛利率58.7%。2026年一季度实现营业收入14.1亿元，占比66.2%。
　　矿产锡：2025年收入占比30%、毛利占比35%。
　　产销量：2025年实现产量6679吨，同比-25%；销量7916吨，同比+4%；2025年四季度实现产量1028吨，环比-1034吨。2026年一季度实现产量777吨，环比-24%，销量786吨。
　　经营业绩：2025年实现营业收入16.5亿元，占比30%，毛利润11.2亿元，占比35%，毛利率67.8%。2026年一季度实现营业收入2.34亿元，占比11.0%。
　　矿产锌：2025年收入占比18%、毛利占比13%。
　　产销量：2025年实现产量6.7万吨，同比+12%；销量6.6万吨，同比+12%；2025年四季度实现产量2.1万吨，环比+0.5万吨。2026年一季度实现产量15119吨，环比-28%，销量15381吨。
　　经营业绩：2025年实现营业收入9.8亿元，占比18%，毛利润4.3亿元，占比13%，毛利率43.8%。2026年一季度实现营业收入2.28亿元，占比10.7%。
　　投资建议：考虑2026年白银平均价格大幅上涨以及银漫、宇邦、大西洋锡业等新增项目逐步投产，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为89.8/93.0/124.2亿元，归母净利润分别为40.6/42.3/58.4亿元，对应PE分别为19.0/18.2/13.2倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：项目投产不及预期，金属价格波动，测算误差风险等。