核心观点
　　25年公司营收利润符合预期，26Q1受核心客户大单品专利到期影响，营收利润有所承压。公司CDMO业务项目数量持续增加，海外订单需求强劲，管线质量持续提升，关键临床批和NDA项目数量上升较快。TIDES业务作为未来增长曲线进展顺利，多肽商业化产能持续扩建，产能瓶颈有望解决。原料药板块受行业需求影响有所承压，通过结构调整利润水平有所改善。公司持续推进全球化布局战略，日韩市场保持高速增长，美国市场业务快速突破，海外产能布局持续推进。展望26年，公司收入受大客户项目影响可能阶段性承压，有望随着后续项目成长逐步改善，新兴业务逐步贡献增量，有望推动公司长期成长。
　　事件
　　公司发布25年及26Q1业绩
　　2025年全年实现营收55.09亿元，同比增长6.74%；实现归母净利润7.30亿元，同比增长20.46%；实现扣非归母净利润7.29亿元，同比增长22.83%。2026年第一季度，公司实现营业收入12.01亿元，同比下降19.43%；实现归母净利润1.72亿元，同比下降31.22%；实现扣非净利润1.69亿元，同比下降32.67%。
　　简评
　　25年营收业绩符合预期，26Q1有所承压
　　2025年全年实现营收55.09亿元，同比增长6.74%；实现归母净利润7.30亿元，同比增长20.46%；实现扣非归母净利润7.29亿元，同比增长22.83%。25年CDMO营收稳健增长，原料药板块基本持平，盈利能力改善明显。2026年第一季度，公司实现营业收入12.01亿元，同比下降19.43%；实现归母净利润1.72亿元，同比下降31.22%；实现扣非净利润1.69亿元，同比下降32.67%。营收下降主要由于核心客户大单品诺欣妥海外专利到期，美国市场预计持续受仿制药冲击，公司相应CDMO业务有所承压所致。利润端由于毛利率下降以及期间费用率上升下降幅度更多。
　　CDMO项目持续增加，Tides业务加速推进
　　CDMO业务方面，2025年公司新签项目146个，26Q1新签项目数量34个，同比增长15%，截止26Q1，在手订单金额约40亿。截止25年底，公司已承接的项目中，已上市项目39个，III期临床项目94个，Ⅰ期和II期临床试验的有1158个，项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。其中已递交NDA的新药项目数快速增加，有望持续助推公司业务稳健增长。近年来公司积极开拓市场，新兴客户项目数量上涨较快。海外日韩市场业务发展势头良好，预期未来几年内有望保持较高增速。
　　TIDES业务作为公司未来重要成长曲线，进展顺利。多肽业务2025年体量持续提升，目前在手项目超过50个，2026年计划持续加强商业化产能扩建，满足潜在客户NDA需求。小核酸技术平台方面，公司已完成美国和中国的小核酸药物研发平台建设，并承接多项定制业务；目前，公司正加快推进小核酸产能建设。
　　原料药板块短期承压，盈利能力持续改善
　　25年原料药板块部分产品价格有所回落，如培南类、降糖类产品仍在底部震荡，全年营收基本持平，同时通过内部结构调整，毛利率有所回暖。26Q1原料药板块受抗感染品种竞争加剧影响销售有所承压，但盈利能力持续改善，利润率仍旧小幅回暖。仿制药制剂业务方面，公司强化原料制剂一体化全流程管理，快速推进在研制剂项目的注册申报和商业化上市工作，截至25年底，制剂管线共有20个项目，其中11个项目已经获批，9个项目递交了上市申请并处于审评审批不同阶段。
　　26年整体展望：CDMO短期承压，全球化布局持续深化
　　26年受核心客户大品种专利到期影响，公司CDMO业务预期有所承压，从经营节奏看Q1影响最为显著，CDMO经营情况有望逐季改善。同时公司海外其余客户持续开拓，日韩、美国市场保持高速增长，部分前期项目预计有望持续导流国内。国内CDMO新工厂快速导入后期项目，多个关键临床项目有望逐步释放增量。Tides业务加速推进，多肽商业化产能持续加码，小核酸研发平台逐渐完善，26年预计将加速产能落地。
　　财务分析：26Q1期间费用率有所提高，毛利率短期承压
　　公司25年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.95%、7.15%、5.21%，同比+0.01pp、-0.94pp、-0.89pp，管理及研发费用率有所降低。2025年公司主营业务毛利率为37.37%，同比增加3.38个百分点；26Q1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.39%、8.59%、4.68%，受营收下滑影响，费用率相较去年同期均有所上升。26Q1公司毛利率为36.37%，较去年同期的37.42%略有下降。经营性现金流1.36亿元，同比下降52.41%，主要由于销售商品收到的现金减少所致。
　　投资建议：
　　公司作为领先的CDMO企业，坚持推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，实现CDMO管线量质齐升。同时通过“内建+外延”方式持续加大研发及产能建设，促进CDMO板块高质量快速发展。我们看好公司未来在CDMO领域持续发展，我们预计2026-2028年公司的营业收入分别为50.6、52.6以及56.8亿元，同比增长-8.1%、4.0%以及8.0%。归母净利润分别为8.13、9.44以及11.03亿元，同比增长11.3%、16.2%以及16.8%。对应PE为15、13、以及11倍，