东方电气发布一季报，2026年Q1实现营收174.70亿元（yoy+5.57%、qoq-24.35%），归母净利15.85亿元（yoy+37.41%、qoq+83.32%），超我们此前预期（12.12~13.27亿元），主因公允价值变动收益超预期（1Q26同比增长3.25亿元），扣非净利11.79亿元（yoy+11.49%）。考虑公司有望受益于水火核传统电源的常态化订单，高毛利煤电订单交付占比提升或支撑盈利能力修复，G50自主燃机出海或贡献利润弹性，且2025-27年分红比例将逐年提升，A/H股均维持“买入”评级。
　　高毛利煤电订单交付效果显现，2025/1Q26新生效订单同比+16/+2%
　　2025年公司能源装备制造业务收入与毛利率同增，其中1）煤电：收入同比+21%至244.92亿元，毛利率同比+4.3pp至20.69%，主因高毛利率订单交付占比提升；2）核电：收入同比+16%至56.60亿元，毛利率同比+0.1pp至24.11%；3）水电：收入同比+37%至39.03亿元，毛利率同比-5.1pp至12.13%，我们认为主因年内确认收入的项目盈利水平存在差异。新生效订单稳健增长，2025/1Q26新生效订单同比+16/+2%至1172.51/366.37亿元，为公司未来业绩增长提供有力支撑。
　　看好G50自主燃机出海贡献利润弹性，2026年保底分红比例48.84%
　　东方电气自2009年起率先在国内开展具有完全自主知识产权的重型F级50MW燃气轮机（G50）研制，实现了高温部件100%自主制造。2022年底首台G50在中国华电广东清远华侨工业园项目现场点火成功，并于2023年3月正式投入商运；2025年海外订单实现“零”的突破。我们认为当前全球燃气轮机排产紧张的背景下，东方电气有望充分受益，看好未来海外订单逐渐落地贡献利润弹性。2025年2月，公司发布未来三年股东回报规划，明确在2024年分红比例基础上，2025-27年分红比例将逐年增长至少1pp。2025年公司分红比例为47.84%（2024年为46.76%），我们预计2026年分红比例至少将提升至48.84%。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-28年归母净利润49.07/55.20/60.79亿元（较前值+3%/+6%/-），对应EPS为1.42/1.60/1.76元，调整主因2025年煤电业务毛利率超预期，随高毛利煤电订单交付我们认为该趋势或将延续，上调预测。A股参考可比公司2026年Wind一致预期PE均值24.4x（前值18.9x），考虑公司1）有望受益于水火核传统电源的常态化订单；2）高毛利煤电订单交付占比提升将支撑盈利能力修复，G50自主燃机出海或贡献利润弹性（东方电气是国内唯一实现自主重型燃机整机出口的企业），3）2025-27年分红比例将逐年提升，我们给予33.0x 2026EPE，对应目标价46.84元（前值30.79元，对应22.3x 2026EPE）。由于港股可比公司较少，我们参考近3个月公司A/H平均溢价率（12%）进行估值，给予H股目标价47.54港元（前值27.34港元，对应A/H平均溢价率24%），维持“买入”。
　　风险提示：国产G50技术有待提升，海外市场拓展难度大，AI电力需求低于预期。