公司发布2025年年报及2026年一季报，公布2025年收入/归母净利润/扣非归母净利润75.07/4.75/3.96亿元，同比-7.3%/-31.4%/-39.6%，低于我们预期（25年收入97.5亿元/归母净利润7.5亿元），25年业绩承压主要由于公司战略聚焦创新药械商业化、对销售团队进行调整，销售费用率同比大幅上升，且原有部分代理产品收入同比下滑较多，以及批发业务收入规模因战略调整持续收缩。1Q26收入/归母净利润/扣非归母净利润17.84/1.24/1.17亿元，同比-3.1%/+45.8%/+16.6%。1Q26扣非净利润增速已有明显改善，我们看好后续产品结构优化、盈利能力持续向好，高值药械新产品打造第二增长曲线，维持买入评级。
　　25年迪巧收入同比下滑，纽特舒玛收入同比快速增长
　　25年公司品牌运营业务收入56.24亿元（同比+1.2%），毛利率47.40%（同比-0.60pct）：1）迪巧：25年收入19.70亿元（同比-6.2%），受关税影响、部分从美国进口产品销售下滑；2）纽特舒玛：25年收入1.69亿元，同比+39.7%，纽特舒玛聚焦蛋白营养补充剂赛道，公司加强学术推广及线上营销，并不断丰富产品矩阵，收入高速增长；3）扶正化瘀：收入7.42亿元，同比+17.5%；4）泌特：25年收入3.18亿元，同比+6.6%。此外，公司与全球血液制品巨头杰特贝林达成十年战略合作，锁定人血白蛋白产品安博美的独家推广权益，进一步夯实公司在肝病治疗领域的综合优势，目前产品已覆盖2万多家药店。1Q26品牌运营业务收入13.50亿元（同比+4.3%），毛利率48.44%（同比+1.57pct），收入平稳增长。
　　1Q26零售业务收入快速增长，批发业务体量持续收缩
　　25年/1Q26零售收入3.98/1.08亿元，同比增长6.5%/19.0%。25年/1Q26批发配送业务收入14.58/3.07亿元，同比-31.8%/-31.8%，主要由于公司聚焦核心品牌运营业务，收缩批发配送业务规模。
　　25年公司销售费用率同比明显增长，毛利率同比上升
　　2025年销售/管理/研发/财务费用率为21.59%/4.35%/0.56%/1.43%，同比+2.85/+0.88/+0.12/+0.56pct；1Q26销售/管理/研发/财务费用率为21.58%/4.13%/0.29%/1.71%，同比+2.49/+0.57/+0.00/+0.49pct。公司持续加强品牌市场推广，销售费用率同比明显增长。2025年/1Q26毛利率为37.47%/39.48%，同比+1.97/+3.66pct，毛利率同比上升主要由于收入结构优化，高毛利产品收入快速增长、低毛利率的批发业务占比降低，带动整体毛利率改善。
　　国内CSO龙头企业，维持“买入”评级
　　根据2025年及1Q26业绩情况，考虑到批发业务规模持续收缩及品牌运营业务调整，我们下调盈利预测，预测26-28年归母净利润分别为5.7/6.4/7.1亿元（相比26/27年前值下调37%/39%），同比+21.0%/+11.6%/+11.1%，对应EPS 1.09/1.22/1.35元。考虑到公司品牌运营业务附加值较高，且产品矩阵齐全、不断拓展新产品，同时借助百洋集团孵化项目拓展第二增长曲线，品牌运营业务调整影响消化后表现有望改善，以及低毛利率的批发业务收入持续收缩、优化收入结构，我们给予26年25x的PE估值（可比公司26年Wind一致预期PE均值19x），目标价27.31元（前值24.33元，对应25年17x PE），目标价上调主因估值切换及可比公司估值提高。
　　风险提示：新产品进度不如预期；市场竞争超预期；客户终止合作的风险。