事件：公司发布2025年年报，实现营业收入27.41亿元，同比-4.46%；归母净利润1.96亿元，同比+6.42%；扣非归母净利润1.80亿元，同比+126.51%；经营性净现金流5.80亿元，同比+101.93%；EPS（基本）0.24元。
　　公司发布2026年一季报，实现营业收入6.26亿元，同比-8.82%；归母净利润0.33亿元，同比+35.19%；扣非归母净利润0.30亿元，同比+56.36%；经营性净现金流-0.31亿元，同比-127.53%；EPS（基本）0.04元。
　　点评：
　　肝素原料药价格承压拖累营收，核药业务高速增长表现亮眼：2025全年和2026年一季报来看，公司在原料药业务拖累下，收入端略有下滑，但核药业务增长强劲，带动归母净利润实现正增长，扣非净利润大幅改善。收入分板块来看：1）核药业务25年和26Q1销售收入11.36/2.77亿元，同比+12.21%/+19.79%，增长强劲。25年：重点产品18F-FDG实现营业收入4.98亿元，同比增长18.35%，主要受益于公司加强市场推广、新增核药房产能释放以及医保支付政策调整带来的红利；锝标记相关药物实现营业收入1.21亿元，同比增长21.42%；云克注射液实现营业收入2.27亿元，同比下降1.55%，基本保持稳定。2）原料药板块25年和26Q1销售收入10.14/2.46亿元，同比-19.19%/-23.34%，25年重点产品肝素类原料药实现营业收入6.57亿元，同比下降22.17%，主要原因是全球肝素行业处于去库存周期，销售价格大幅下降。3）制剂业务板块25年和26Q1销售收入3.59/0.66亿元，同比+10.37%/-23.94%，25年重点产品那屈肝素钙注射液实现销售收入1.57亿元，同比增长22.78%。
　　大力投入研发，核药全产业链布局完善：2025年公司研发投入2.89亿元，其中核素药物研发投入占比81.51%。公司以蓝纳成为创新核药研发平台，以安迪科为仿创核药平台，研发进展显著。公司持续完善核药生产中心全国布局，截至2025年末，已投入运营的核药相关生产中心已达31个，另有7个正在建设中，基本覆盖国内93.5%人口的核医学需求。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到肝素原料药周期波动和核药研发投入加大，下调2026~2027年归母净利润预测至2.20/2.77亿元（前次预测为2.96/3.55亿元，分别下调25.68%/21.97%），新增2028年归母净利润预测3.62亿元，现价对应2026～2028年PE分别为49/39/30倍，考虑到核药资产的稀缺性，维持“买入”评级。
　　风险提示：核药研发低于预期的风险；肝素周期波动的风险。