投资要点：
　　2026年4月，制造业PMI维持扩张区间，非制造业商务活动指数回落至收缩区间，二者分别录得50.3%、49.4%，较上月分别变化-0.1、-0.7个百分点，彭博预期中值分别为50.1%、49.8%。我们认为：
　　制造业PMI在扩张区间小幅回落，主因需求端边际降温。4月制造业PMI为50.3%，较上月回落0.1个百分点，连续两个月处于扩张区间。分项看，生产指数由51.4%升至51.5%，新订单指数由51.6%降至50.6%，新订单回落对PMI拖累约0.3个百分点，但生产、原材料库存和从业人员指数改善形成对冲。总体来看，4月制造业扩张放缓。
　　外需改善是制造业景气扩张韧性的关键支撑。4月新出口订单指数为50.3%，较3月上升1.2个百分点，重新回到扩张区间；其滚动10年分位数为78.3%，明显高于制造业PMI本身的56.7%。在总新订单回落的背景下，新出口订单改善说明外需、设备链和部分高端制造仍在支撑制造业景气，短期对冲了内需修复斜率放缓的压力。
　　库存和采购分项改善，企业并未进入主动收缩。4月原材料库存指数由47.7%升至49.3%，采购量指数由50.9%升至51.1%，进口指数由49.8%升至50.1%，显示企业采购和备货意愿有所改善。国家统计局也指出，在产需继续扩张带动下，企业采购意愿进一步增强。但产成品库存由46.7%升至47.5%，若后续新订单不能继续修复，需警惕库存由主动补库转向被动累库。
　　价格指数仍在高位，名义景气修复与利润挤压并存。4月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为63.7%和55.1%，继续位于近年来高位；二者价差为8.6个百分点，说明上游涨价向下游传导仍不充分。价格回升有助于PPI环比修复和制造业名义收入改善，但随着价格扩张态势边际放缓，中下游企业利润或将逐步改善。
　　制造业内部延续分化，新动能强于传统高耗能。4月高技术制造业PMI和装备制造业PMI分别为52.2%和51.8%，较上月上升0.1个和0.3个百分点；消费品行业PMI为50.7%，继续保持扩张；高耗能行业PMI为47.9%，较上月下降1.0个百分点。这说明制造业仍是“新动能托底、传统链条偏弱”的格局，新旧动能替代持续改善。
　　非制造业回落是4月综合景气下行的主要拖累。4月非制造业商务活动指数为49.4%，较上月下降0.7个百分点；其中服务业商务活动指数为49.6%，下降0.6个百分点，建筑业商务活动指数为48.0%，下降1.3个百分点。服务业中铁路运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务等行业仍位于55.0%以上较高景气区间，但批发、零售、居民服务等行业低于临界点；建筑业偏弱则继续反映地产链、施工链和传统投资链条修复不足。
　　整体而言，4月PMI数据显示经济景气保持扩张，需求端延续修复，结构分化特征明显。制造业PMI继续位于扩张区间，外需回暖与新质生产力持续提供有力支撑；同时，随着上游原材料价格扩张态势边际放缓，中下游企业的成本压力有望逐步缓解，中游利润空间或将得到改善。这将进一步增强企业盈利能力和经营信心，推动“供给优化—价格企稳—盈利修复—需求改善”的良性循环延续。若新出口订单保持韧性、上游价格传导更为顺畅，制造业景气有望迎来更稳健、更均衡的修复，经济内生动能将进一步增强。
　　风险提示：PMI作为调查指标与当月其他经济数据指向未必完全同步；国内外经济形势及政策调整超预期变化。