事件：公司公告2025年报与2026年一季报。2025年，公司实现营业收入9.50亿元，同比+0.83%；实现归属于上市公司股东的净利润4.19亿元，同比+9.51%。归母扣非净利润3.52亿元，同比+12.74%。基本每股收益0.90元/股。2026Q1，公司实现营业收入2.28亿元，同比-7.20%；实现归属于上市公司股东的净利润7923.6万元，同比-26.80%。业绩符合预期。
　　 2025年兽用生物制品收入同比小幅下滑，主要系销量下降所致。2025年，公司兽用生物制品板块实现营业收入8.90亿元，同比-0.62%；收入下滑主要系公司销售量下降：全年公司销售兽用生物制品12.00亿毫升，同比-1.59%。盈利能力稳步提升：销售均价小幅上升（0.74元/毫升，同比+0.99%）与持续降本增效驱动毛利率同比上升：2025年公司整体毛利率66.97%，同比+3.21pcts；其中，兽用生物制品毛利率70.66%，同比+5.59pcts，在市场竞争加剧的背景下逆势提升。主要系公司调整销售结构，持续强化内部成本管控，推进降本增效与工艺升级所致。从费用率上看，2025年公司期间费用率21.51%，同比+0.25pcts；销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为11.08%/16.45%/-6.02%/10.15%，同比分别-1.03%/+0.76%/+0.52%/+1.01%。2026Q1下游养殖景气低迷，公司业绩承压。单季度公司实现扣非归母净利润6945.19万元，同比-24.19%。
　　突出的研发能力是公司的核心看点，产品持续推陈出新中。2025年，公司继续加大研发投入，以生物前沿为主导，重点解决“卡脖子”技术与全体空白领域的产品。全年研发费用0.96亿元，同比+11.95%。2025年，公司获得了以牛支原体活疫苗、猪赛内卡病毒病灭活疫苗2项国家一类新药为代表的7项新兽药注册证书。截止2025年末，公司已获得58项新兽药注册证书，已获得101件国家发明专利；其中2025年度，新申请发明专利20件，获得授权11项。预计未来有包括猪圆环病毒2d型杆状病毒灭活疫苗、猪流行性腹泻、猪轮状病毒二联灭活疫苗、I群禽腺病毒灭活疫苗，鸡新城疫、禽流感（H9亚型）、传染性法氏囊病、禽腺病毒病（I群，4型）四联灭活疫苗、猫三联灭活疫苗等至少5项产品加速推进上市与获批流程。
　　新业务开拓进行时，赋能公司可持续发展。2025年，公司启动了日处理20吨鸡粪转化为昆虫蛋白示范基地并试运行，当前已实现满产。通过对规模化养殖工艺与自动化设备的持续优化，为产业化推广奠定了坚实基础，目前正积极推进产业基地二期建设。同时，公司深化与高校的产学研合作，牵头获批省级研究项目2项及产业发展专项1项，加速黑水虻蛋白和虫砂在饲料、肥料领域的高值化应用试验。未来有望赋能公司可持续发展，协助公司开辟新的收入增长点。
　　投资分析意见。公司是动保行业创新研发优势突出的重点企业，未来公司继续加速布局宠物、反刍疫苗等新产品，以及昆虫蛋白等新业务方向，有望实现显著增长。基于行业景气的现实与公司未来业务发展方向的研判，我们调整2026年盈利预测，并新增2027-2028年盈利预测：预计公司2026-2028年实现营业收入10.68/12.24/13.45亿元，同比+12.4%/+14.6%/+9.9%；实现归母净利润4.39/4.64/5.30亿元（前期预测2026年归母净利润为6.30亿元）。我们给予公司2026年行业平均PE水平（20X），维持“买入”评级。
　　风险提示：新产品研发不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；政策可能导致的经营风险等