事件：公司发布2025年年度报告和2026年一季报，2025年公司实现营业收入103.93亿元，同比+8.28%；实现归母净利润32.80亿元，同比+43.63%；2026年Q1，公司实现营业收入26.64亿元，同比+36.96%；实现归母净利润8.59亿元，同比+58.12%。
　　汛期来水偏丰推动水电高增，电价下行无碍利润大幅增长。2025年公司完成发电量461.42亿千瓦时，同比+26.68%，其中水电415.68亿千瓦时，同比+35.92%，主要系红水河流域来水偏丰，导致广西水电利用小时大幅增长超1000小时。电价方面，受南方区域电力现货市场影响，公司水电需分摊不平衡电费，进而导致公司全年水电含税上网电价同比下降11%至231.36元/MWh，对收入端形成一定压制。然而，受益于电量高增及水资源费改税降本等原因，公司水电利润总额仍同比+47%至43.12亿元，带动全年业绩显著增长。除水电外，公司风电、光伏的上网电价同样略有下滑，而火电尽管上网电价提升，但受挤压发电量同比-58.88%，全年亏损2.19亿元；风电和光伏则分别实现利润2.55和0.07亿元，对公司利润形成一定支撑。
　　水情优势延续至26Q1，成本摊薄推升利润率表现。2026年Q1，公司完成发电量111.03亿千瓦时，同比+49.05%；其中水电/火电/风电/光伏分别完成发电量99.52/1.76/6.38/3.37亿千瓦时，同比分别+57.59%/-40.54%/+15.79%/+17.42%。水电电量增长的主要原因系年初红水河上游水库蓄水量同比偏多3-4成，出库流量大幅增加，带动水电发电量同比+58%至99.52亿千瓦时；而公司新能源装机规模持续扩大也带动风光发电量同比提升。然而，受广西新能源装机占比提升挤压，公司火电发电空间收缩，全区火电平均利用小时同比大幅下降。整体来看，低成本水电电量高增摊薄了固定成本，导致公司26Q1毛利率提升近10pct至55.69%。
　　收购集团西藏资产，高分红彰显价值。2025年底，公司启动收购大唐集团在西藏的核心清洁能源资产，收购锁定了玉曲河流域的系统性水电开发权以及配套光伏资产，并与已开工的“藏粤直流”特高压工程深度绑定，从根本上保障了项目未来电力的消纳与价值实现，有望打开公司长期成长空间。分红方面，2025年度公司累计派息23.10亿元，分红比例高达70.42%，体现了公司对股东回报的高度重视和充沛的现金流实力。
　　盈利预测与估值：预计2026-2028年公司分别实现归母净利润36.63/38.73/39.97亿元，同比变化+11.70%/+5.73%/+3.20%，2026年4月23日股价对应PE分别为21.84/20.66/20.02倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：来水波动的风险；水电电价超预期下调的风险；项目投运节奏不及预期的风险。