投资要点：
　　业绩概览：珀莱雅发布了2025年年报及2026年一季报。据披露，2025年，公司实现营业收入105.97亿元，同比-1.68%；归母净利润14.98亿元，同比-3.5%；扣非归母净利润14.73亿元，同比-3.23%。26年单Q1，公司实现营收23.05亿元，同比-2.29%；归母净利润3.67亿元，同比-6.05%；扣非归母净利润3.41亿元，同比-9.97%。
　　经营分析：1）收入端：高基数下业绩阶段性承压。①分品牌来看，主品牌承压下滑，子品牌加速放量。2025年，主品牌珀莱雅营收为76.89亿元，同比-10.39%，营收占比为72.64%；彩棠营收为12.55亿元，同比+5.37%，营收占比为11.86%；OR实现营收7.44亿元，同比+102.19%，营收占比为7.03%；悦芙媞营收为3.71亿元，同比+11.80%，营收占比为3.5%；原色波塔营收为2.56亿元，同比+125.38%，营收占比为2.42%；惊时营收为0.96亿元，同比+441.66%，营收占比为0.91%；其他品牌营收为1.74亿元，同比+6.77%，营收占比为1.64%。②分品类来看，护肤品类营收首降，美容彩妆及洗护品类增长强劲。2025年，护肤类(含洁肤)营收为81.82亿元，同比-9.28%；美容彩妆类营收为15.63亿元，同比+14.86%；洗护类营收为8.4亿元，同比+117.85%。③分渠道来看，线上直营渠道相对稳固，分销和线下渠道明显收缩。2025年，线上渠道营收为101.17亿元，同比-1.14%，营收占比提升至95.58%；线下渠道营收为4.68亿元，同比-12.04%，营收占比下滑至4.42%。2）利润端：毛利率持续攀升。2025年，公司毛利率、净利率分别为73.26%、14.56%，同比变动+1.88pp、-0.15pp。其中，毛利率提升主要系降本增效影响。3）费用端：受形象宣传推广费用增加影响，整体费用率显著上行。2025年，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为49.63%、3.81%、2.05%，同比增加1.75pp、0.41pp、0.09pp。
　　员工持股计划发布，深度绑定核心骨干，护航长期发展。公司发布了员工持股计划管理办法。本次员工持股计划的参与对象涵盖公司董事、高级管理人员及核心骨干员工，资金规模不超过7000万元。业绩考核目标为：以2025年为基数，2026年营业收入或归母净利润增长率不低于5%。
　　投资建议和盈利预测：作为具备强运营能力、以“大单品+多品牌矩阵”为核心战略持续深耕的国货美妆龙头，公司在经历长期高速增长及前期高基数压力后，首次出现营收同比增速由正转负，业绩增长阶段性承压。尽管如此，珀莱雅主品牌核心大单品仍展现出较强的市场韧性，在护肤品类中的用户基础与品牌认知尚未受到明显冲击。与此同时，公司正加速推进产品与渠道的结构性优化：主品牌珀莱雅持续深化大单品战略，围绕核心SKU推进全面升级并加快新品迭代；彩棠、OR、悦芙媞、原色波塔、惊时等子品牌在多品类、多价格带协同布局，逐步构建起覆盖彩妆、护肤、洗护、功效个护等细分赛道的品牌梯队。展望未来，伴随主品牌大单品持续迭代升级释放新动能、子品牌矩阵逐步放量，公司业绩有望回归健康增长轨道。2026-2028年，预计公司实现归母净利润16.04/18.19/20.45亿元，EPS分别为4.05/4.59/5.16元，当前股价对应的PE分别为15.10/13.31/11.85倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险；新产品研发注册风险；新技术替代风险等。