宋城演艺发布2025年报及2026年一季报：2025年实现营收22.58亿元/yoy-6.61%，归母净利润8.18亿元/yoy-22.03%，低于我们预期（9.03亿元），主因部分项目收入下滑幅度较大；扣非净利润7.85亿元/yoy-23.99%，对应扣非净利率34.8%/yoy-8.0pct；1Q26实现营收5.34亿元/yoy-5.29%（1Q26财务数据为调整后口径，下同），归母净利润2.11亿元/yoy-15.06%，扣非净利润2.03亿元/yoy-16.40%，对应扣非净利率37.9%/yoy-5pct。公司25年及1Q26收入阶段性承压，主要受消费习惯迭代、区域市场竞争加剧及公司主动调整营销策略影响。25年系公司向“文化+科技+AI+新场景”全面转型的战略奠基年，短期部分活动尚未全面铺开下利润端或受投入加大扰动，长期有望为经营充分筑基蓄能。维持“买入”评级。
　　25年及1Q26各地区项目表现分化
　　2025年现场演艺营收18.91亿元/yoy-3.47%，旅游服务营收3.67亿元/yoy-20.02%。核心千古情项目中，上海、西安项目表现亮眼，分别实现营收1.65/1.61亿元，同比+42.91%/+10.60%；杭州项目营收6.34亿元/同比-0.59%；三亚、丽江、广东等老项目受区域市场环境变化及客流分化影响，营收同比-13.61%/-15.07%/-23.88%。1Q26受春节同比偏迟影响部分需求释放延后，营收与利润延续承压态势。
　　轻资产输出再落两子，同步推进存量项目优化
　　公司轻资产输出加速落地，25年先后签订青岛“丝路千古情”和台州“东海千古情”项目，进一步巩固行业领军地位、放大品牌价值。期内公司亦聚焦存量项目提质升级，通过收购宋城实业储备扩容升级空间，以系统解决杭州大本营土地紧缺、产品迭代受限、停车与后勤不足等关键痛点。25年公司持续推进人才、平台、组织三大关键布局，规模化引进百余名AI及管理专业人才，精简部门组织架构，成立两大AI平台，为后续创新全面蓄能。
　　宣传投入加大下25年销售费用率上行
　　2025年公司毛利率为64.8%/yoy-2.9pct，收入下滑带来一定经营负杠杆。25年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为9.4%/7.0%/-0.1%，同比+3.6/-0.2/+1.2pct，其中销售费用率上行主要为公司主动加大宣传投入及平台技术服务费同比增加，财务费用率上行主要系利息收入同比减少。1Q26销售/管理/财务费用率分别为5.0%/7.8%/0.03%，同比-2.1/+1.0/+0.8pct，Q1广告宣传投入同比有所减少。
　　盈利预测与估值
　　考虑需求端消费习惯调整、部分市场区域竞争加剧，我们下调公司26-27年归母净利润至9.21/10.12亿元（较前值分别调整-14.34%/-14.56%），引入28年归母净利润预测10.82亿元，对应EPS分别为0.35/0.39/0.41元。参考可比公司iFind 26E一致预期PE均值23倍，考虑公司景区演艺模式仍具一定规模壁垒，维持溢价率，给予公司26年26倍PE，下调目标价至9.23元（前值9.84元，对应26年24倍PE）。
　　 风险提示：出行恢复不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。