宋城演艺发布三季报：Q3实现营收7.53亿元（yoy-9.94%，qoq+45.19%），归母净利3.54亿元（yoy-22.60%，qoq+130.88%）。2025年Q1-Q3实现营收18.33亿元（yoy-8.98%），归母净利7.54亿元（yoy-25.22%），扣非净利7.26亿元（yoy-26.94%）。Q3收入下降主因场次同比下滑及销售费用率同比增加；国庆假期场次同比提升表现带动Q4至今场次同比略有回暖。展望后续，公司存量项目表现或受旅游习惯变化及行业竞争加剧等因素短期有所承压，长期看公司大型演艺项目全国化复制能力稀缺，有望受益于存量项目改造及文旅市场热度持续回升。维持“买入”评级。
　　Q3上海/杭州/桂林场次同比靓丽，国庆错期拉动Q4场次表现
　　公司存量项目场次表现有分化。据公司官网，3Q25千古情总场次达3471场/yoy-11%，其中杭州/上海/桂林千古情分别演出455场/273场/435场，同比+2%/+18%/+10%。郑州黄帝千古情项目闭园改造对场次影响暂未消除。西安/三亚/丽江/九寨/广东千古情Q3场次分别达668/221/358/224/227场，同比分别-2%/-3%/-11%/-2%/-33%。据宋城演艺公众号，国庆期间（2025.10.1-10.8）总场次510场、接待游客近300万人次，均创历年新高；其中10月3日西安千古情单日演出20场。受国庆假期多1日影响，10.1-10.26场次合计850场/yoy+3.3%。
　　Q3营销加力，销售费率同比抬升
　　郑州项目2月底闭园，全面改造仍在进行中。据景区官方公众号，2025业态全新升级后预计将引入全息VR、文创手工、非遗产品等各大业态入驻，园内消费生态有望进一步丰富。Q3多个项目营销升级，三峡/杭州/上海等千古情景区积极邀请明星/达人推出千古情音乐节活动，同步搭配暑期特惠88元票价积极引流；杭州项目于8月积极顺应暑期研学游热度，推出高端亲子研学游活动、提供场景沉浸式学习体验。公司期内广告宣传费/线上销售平台技术服务费同比增加，Q3销售费用率达8.2%/yoy+2.8pct。Q3管理费用率/财务费用率分别达5.2%/0.2%，yoy+0.2pct/+1.0pct。
　　盈利预测与估值
　　考虑季内公司千古情场次有所承压，营销端加力或将抬升销售费用率，我们下调公司25-27年归母净利润16.1%/13.1%/13.8%至9.03/10.75/11.85亿元，对应EPS为0.34/0.41/0.45元。参考可比公司iFind一致盈利预测26EPE 21x，考虑公司景区演艺模式具备一定规模壁垒，且管道内已有翻新存量项目及新项目待落地，给予公司26年24倍PE，调整目标价至9.84元（前值10.25元，对应25年25倍PE）。
　　风险提示：出行恢复不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。