事件：
　　诺邦股份发布2025年年报及2026年一季报。公司2025年实现营业收入28.7亿元，同比增长28.5%，归母净利润1.2亿元，同比增长23.2%，扣非归母净利润1.1亿元，同比增长31.4%。EPS为0.66元。另外，2025年经营净现金流同比增加64.8%至4.1亿元。
　　分季度来看，25Q1/Q2/Q3/Q4公司单季度收入分别为6.1/7.3/6.8/8.5亿元，分别同比+39.1%/+28.9%/+23.2%/+25.6%，归母净利润分别为3043/3490/3061/2138万元，分别同比+48.6%/+48.1%/+20.9/-17.4%。26Q1公司实现收入7.1亿元，同比增长16.2%，归母净利润3104万元，同比增长2.0%，利润增速弱于收入主要系关税背景下卷材售价同比有所下降、汇兑损失增加、原材料成本上涨等因素影响。
　　点评：
　　25年制品/卷材收入同比+42.6%/-2.6%，国光净利率提升0.7PCT至2.7%
　　分业务板块来看：1）制品业务：制品业务25年实现收入21.5亿元，同比增长42.6%，25H1/H2收入分别同比+39.4%/+45.1%。其中，杭州国光合并层面25年实现收入19.6亿元，同比增长40.8%，净利润5335万元，同比增长85.2%，净利率同比提升0.7PCT至2.7%。
　　2）卷材业务：卷材业务25年实现收入6.9亿元，同比下滑2.6%，25H1/H2收入分别同比+18.9%/-21.2%，25H2收入下滑主要系关税因素影响美国大客户下单。另外，卷材业务利润端推算来看，25年其实现归母净利润8872万元，同比增长21.8%，归母净利率同比提升2.6PCT至12.8%。
　　分地区来看：25年境内/境外分别实现收入14.4/14.3亿元，收入占比分别为50.1%/49.9%，收入分别同比+38.3%/+19.9%。
　　25年毛利率及费用率平稳，经营净现金流增加；26Q1毛利率持平、费用率提升
　　毛利率：25年毛利率同比提升0.1PCT至14.8%，其中25年卷材/制品毛利率为24.6%/11.3%，同比+2.8/-0.1PCT；境内/境外毛利率为8.1%/21.3%，同比-4.7/+4.8PCT。分季度来看，25Q1~Q4单季度毛利率同比+0.7/+1.1/+0.8/-2.5PCT至15.7%/15.7%/15.2%/12.6%；26Q1毛利率为15.7%，同比持平。
　　费用率：25年期间费用率为8.0%，同比下降0.1PCT，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/2.4%/3.7%/-0.4%，分别同比-0.6/-0.5/+0.2/+0.8PCT。分季度来看，25Q1~Q4单季度期间费用率分别同比-1.9/+1.5/持平/-0.2PCT；26Q1期间费用率同比提升0.9PCT，其中主要系销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4/-0.4/+0.5/+1.1PCT。25年及26Q1财务费用率提升主要系汇兑收益减少所致。
　　其他财务指标：1）存货25年末同比增加20.8%至3.0亿元，26Q1较年初增加27.5%，25年及26Q1存货周转天数分别为40/51天，分别同比持平/+2天。2）应收账款25年末同比增加19.2%至4.7亿元，26Q1较年初减少4.1%，25年及26Q1应收账款周转天数分别为54/58天，分别同比-2/+3天。3）经营净现金流25年同比增加64.8%至4.1亿元，26Q1同比减少71.5%。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级
　　公司25年及26Q1业绩基本符合市场预期。分业务板块来看，卷材业务去年二季度开始受关税影响，美国大客户订单有所减少，公司快速调整市场战略，开拓国内及非美市场。同时公司卷材业务设计年产能近8万吨，并正在推进年产1万吨的卷材产线改造项目，后续将实现产能释放；制品业务方面，国光海外业务持续拓宽，在巩固沃尔玛、高露洁、金佰利等客户基础上，切入智利、新西兰等新兴市场，并且在国内与山姆、胖东来等品质商超建立合作，25年业绩实现快速增长。
　　26Q1公司业绩受地缘政治等多因素影响，利润增速弱于收入，卷材业务承压、国光增速仍较快。展望来看，一方面，随着卷材新产线投产，毛利率较高的可冲散产能占比提升，有望带动卷材订单量与毛利率改善；同时国光亦在不断拓展客户，深化在老客户中的市场份额。另一方面，25Q2公司业绩开始受关税扰动，26年后续季度公司业绩基数将逐步走低。
　　考虑终端需求及地缘政治存不确定性，我们下调公司2026~2027年盈利预测（归母净利润较前次预测分别下调13%/12%），新增2028年盈利预测，对应2026~2028年归母净利润分别为1.48/1.83/2.26亿元，EPS分别为0.84/1.03/1.27元，当前股价对应PE分别为19/15/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：中美贸易摩擦的风险、行业竞争加剧、原材料及能源成本波动、环保治理不达标准等风险。