事件：公司发布2025年年度报告、2026年一季报，2025年公司实现收入179.57亿元/同比-1.64%，归母净利润2.01亿元/同比+52.09%，扣非归母净利润1.84亿元/同比+59.35%；26Q1实现收入50.49亿元/同比+2.18%，归母净利润1.52亿元/同比+6.96%，扣非归母净利润1.52亿元/同比+7.67%。
　　战略聚焦提质增效，26Q1稳健增长。1）2025年收入结构调整，盈利质量提升：25年收入微降，主要系公司主动优化门店网络，关闭了预期无法改善的尾部门店所致，但此举有利于长期经营质量提升；归母净利润及扣非净利润增长均超过50%，主因强化顾客导向，门店调改显效，同时供应链端加强自有品牌及定制商品开发，提升商品竞争力与盈利能力。2）26Q1增长稳健，现金流充沛：26Q1收入同增2.18%、归母净利同增6.96%、扣非净利同增7.67%，经营活动产生的现金流量净额9.59亿元，同比增长24.15%。
　　门店网络动态优化，调改升级效果显现。公司坚持“有进有退”的原则，动态优化门店布局。2025年，新开直营店31家，其中综合超市4家、社区生鲜食品超市13家、乡村超市3家、便利店11家，新增加盟店24家；同时关闭了低效门店，整体门店结构得到优化。2025年公司分类推进门店调改，完成大改门店44处，带动可比店客流增长2%，调改后门店销售和利润较快增长。26Q1新开直营门店6家，新增加盟店1家，同时因布局优化关闭直营门店10家，截至2026年3月31日，公司门店总数为1071家，其中直营903家、加盟168家。
　　全渠道协同，商品力与供应链构建核心壁垒。1）全渠道协同：全渠道融合聚焦即时零售，深耕精细化运营，优化履约效率，线上销售同比增长29.2%，线上线下协同健康发展。2）商品力持续提升：杂货加大裸采与SPAR协同，做强核心大单品采购优势，2025年自有品牌及定制商品销售额约26亿元，占比提升至15.59%，有效增强了商品的差异化与性价比优势。3）供应链体系优化：2025年，呼和浩特常温物流、烟台烘焙工厂建成投产，威海温泉冷链物流项目稳步推进，供应链服务与效率持续提升。
　　2025年综合毛利率同增0.54pct，26Q1综合毛利率略降0.26pct。1）毛利端，2025年综合毛利率23.84%/同比+0.54pct，主营业务毛利率19.79%/同比+0.81pct，其中山东省内毛利率19.62%/同比+0.57pct，省外毛利率20.58%/同比+1.93pct；26Q1综合毛利率为24.03%/同比-0.26pct，主营业务毛利率20.31%同比微降0.04pct，其中山东省内毛利率20.23%/同比-0.13pct，省外毛利率20.61%/同比+0.28pct。2）费用端，2025年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为18.72%/2.12%/1.01%，同比分别+0.19 pct/+0.12 pct/-0.38 pct，研发费用率同比-0.06pct，最终期间费用率同比-0.12 pct至21.85%；26Q1销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为16.93%/1.86%/0.89%，同比分别+0.14 pct/+0.02 pct/-0.32 pct，研发费用率同比-0.01pct，最终期间费用率同比-0.16 pct至19.67%。3）盈利端，2025年归母净利率1.2%/同比+0.39pct，26Q1归母净利率3%/同比+0.13 pct。
　　更新盈利预测，维持“增持”评级。我们认为，公司得益于区域密集布局、多业态协同、供应链建设，构筑强竞争壁垒；近年外省已有显著减亏趋势，同店企稳+省外减亏，叠加供应链改革带来毛利率提升，已步入利润弹性释放期。预计公司2026-2028年归母净利润各2.55亿元、3.15亿元、3.66亿元，同比增长27.1%、23.4%、16.3%。维持“增持”评级。
　　风险提示：消费需求疲软，门店调改不及预期，投资收益和减值损失等的不确定性等。