公司发布26年一季报，26Q1实现营收10.92亿元（同比-1.46%），归母净利2.05亿元（同比-12.51%）。26Q1营收在行业整体需求偏弱的背景下体现出较好韧性，主要受益于百元以下产品增长对冲高价位产品收缩的影响。产品端，公司产品结构布局完善，百元以下价位产品表现稳健引领公司发展；渠道端，公司深入推进营销转型，甘青新及陕宁市场一体化持续推进，华东和北方第二增长曲线稳步培育。同时，公司第二期员工持股计划落地，激活团队战斗力。展望看，公司营销策略和战略路径明确，有望持续受益于西北市场市占率提升、产品结构升级和省外市场开拓，成长路径清晰，维持“增持”。
　　产品结构完善，省外市场稳步推进
　　分产品，26Q1300元以上/100-300元/100元以下价位产品分别实现营收2.25/5.83/2.69亿元（同比-8.23%/-7.45%/+21.88%）。我们预计100元以上产品主要受外部需求影响表现承压，公司产品结构完善，100元以下产品增长对冲高端价位下滑压力，百元以上产品占白酒业务收入比重有所下降（较25年-2.9pct）。分区域，公司管理层继续深化“布局全国、深耕西北、重点突破”战略，26Q1省内/省外营收7.90/2.87亿元（同比-7.87%/+20.49%）；省内基地市场坚持甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设，同时继续着力培育华东、北方第二增长曲线。至26Q1末，公司省外经销商638个，较25年末净增16个。
　　毛利率同比-3.9pct，叠加所得税率变化致盈利能力承压
　　26Q1毛利率同比-3.91pct至62.90%，预计产品结构变化导致Q1毛利率承压。费用端，26Q1销售费用率同比-1.21pct至15.59%，管理费用率同比-0.94pct至6.08%，公司费投效率提升；26Q1税金及附加率同比+0.39pct至15.73%。26Q1所得税费用占利润总额比率同比+4.80pct至27.70%（主因高新技术企业资质不再续期，税收政策变动所致）。最终26Q1归母净利率同比-2.36pct至18.73%。同时，公司26Q1销售回款12.72亿元（同比+7.81%）；经营性净现金流3.05亿元（同比+13.19%）。26Q1末，公司合同负债+其他流动负债9.83亿元，同比/环比分别+3.26/+0.58亿元。
　　成长路径清晰，维持“增持”评级
　　公司高管团队稳定，“一地一策”机制灵活，激励充分，财务保障充足。近年来持续夯实根据地市场，积极拓展省外市场。我们维持公司26-28年盈利预测，预计26-28年EPS为0.71/0.79/0.92元。参考可比公司26年均PE 31x（Wind一致预期），给予公司26年31xPE，目标22.01元（前值21.30元，对应26年30xPE，可比公司对应2026年30xPE），维持“增持”。
　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题。