事件：
　　百隆东方发布2025年年报。公司2025年实现营业收入78.6亿元，同比下降1%，归母净利润6.6亿元，同比增长60%，扣非净利润6.1亿元，同比增长179%，EPS（基本）为0.44元。公司拟每股派发现金红利0.25元（含税），加上中期已派息每股0.15元，对应全年合计派息比例为91.4%。
　　公司25年在收入微降背景下，归母净利润和扣非净利润实现较大幅度的同比增长，主要为毛利率同比提升和费用率下降所贡献。
　　分季度来看，25Q1~Q4公司单季度收入分别为17.3/18.6/21.3/21.4亿元，分别同比-5.6%/-13.7%/+2.3%/+14.4%，归母净利润分别为1.7/2.2/1.6/1.1亿元，分别同比+116%/+42%/-11.2%/扭亏。
　　点评：
　　收入下降主要系单价下跌，越南产能收入占主导、国内外产能净利率均回升向好
　　分量价来看：25年主营产品纱线销量同比增长7.6%，推算单价同比下降接近6%。
　　分产品来看：25年色纺纱、坯纱销售收入占总收入比例分别为50%/44%，收入分别同比下降2.5%/增长6.2%。
　　分地区来看：境内、境外收入占总收入比例分别为27%/68%，收入分别同比增长10%/下降1.6%。
　　分子公司来看：越南子公司实现营业收入62.1亿元（占总收入比例为79%）同比增长3.6%，净利润6.4亿元、同比增长27.4%、净利率自24年的8.4%提升至10.3%；推算国内业务25年收入同比下降15.2%，但利润扭亏，自24年的-0.9亿元改善至25年的0.1亿元。
　　毛利率顺利回升，色纺纱/坯纱毛利率分别同比提升6.6/1.5PCT
　　毛利率：25年毛利率同比提升3.5PCT至13.7%。分产品来看，色纺纱、坯纱毛利率分别为17.8%/8.1%，分别同比+6.6/+1.5PCT；分地区来看，境外、境内销售毛利率分别为17.4%/2.8%，分别同比+5.9/+0.5PCT。分季度来看，25Q1~25Q4单季度毛利率分别同比+9/+2/-3.8/+8.1PCT至14.9%/15.5%/10.3%/14.5%。
　　费用率：25年期间费用率同比下降1.4PCT至5.7%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/3.5%/1%/0.8%，分别同比-0.1/-0.2/-0.5/-0.7PCT。25Q1~25Q4单季度期间费用率分别同比-0.8/-1.8/-3.2/+0.5PCT，Q4期间费用率同比提升主要为财务费用率同比提升1.1PCT所致。
　　其他财务指标：1）存货25年末同比减少6.0%至39.9亿元，存货周转天数25年为218天，同比-8天。其中，25年末原材料为23.0亿元、同比增加9.4%，显示公司备货端仍较积极。2）应收账款25年末同比增加9.2%至7.5亿元，应收账款周转天数为33天，同比+3天。3）投资收益25年为1.6亿元，同比增加10.3%。4）资产减值损失25年为7385万元，同比增加77.5%。5）经营净现金流25年为10.9亿元，同比减少21.3%。
　　看好公司海外布局和受益于棉价上行周期，上调盈利预测
　　公司海外布局时间较早、且占比较高，目前越南产能已达130万锭纱锭，占公司总产能比例为78%，公司把握了纺织服装产业向海外低成本地区转移的趋势，越南产能区位优势已经显现，毛利率净利率明显高于国内产能，实现了较好的经济效益。
　　另外，公司作为纱线环节直接受到原材料棉花价格波动的影响，26年初以来外棉、内棉均走强，中国棉花价格3128指数、CotlookA指数年初至今分别上涨9%/15%，结合外棉价格已经在23~25年连续三年下跌、处于底部，未来有望进入上行周期，公司作为直接下游环节、且棉花储备周期较长有望直接受益。
　　结合公司25年利润表现超预期以及近期棉价上行趋势初步显现，我们对公司26年接单和盈利能力展望乐观，上调公司26~27年、新增28年归母净利润预测（较前次盈利预测上调10%/3%）分别为8.0/8.3/8.9亿元，对应26~28年EPS为0.54/0.55/0.59元，PE为14/14/13倍，同时公司派息率高、股息回报率理想，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内外需求疲弱影响接单；贸易环境、国际局势变化影响接单和公司利润率；棉价大幅波动；汇率波动。