核心观点
　　1、2025年公司实现归母净利润19.7亿元，同比+36.1%；公司预计2026年第一季度实现归属于上市公司股东的净利润为8.2亿元~9.2亿元，同比增加64.18%到84.20%。
　　2、量稳价增叠加期间费用下降，2025年公司归母净利润实现较大增长。受益于锡价大幅上涨，公司2026Q1净利润同比大幅增长。
　　3、供需共振，锡价中枢持续上行。供给端，缅甸、刚果（金）及印尼扰动不断，凸显了锡供给的脆弱性。需求端，全球半导体市场良好复苏，人工智能、电动汽车等领域的半导体增长潜力巨大。供需共振下，锡价中枢有望持续上移，公司有望充分受益。
　　事件
　　公司发布2026年第一季度业绩预告
　　公司预计2026年第一季度实现归属于上市公司股东的净利润为8.2亿元~9.2亿元，同比增加64.18%到84.20%。
　　公司发布2025年报
　　2025年公司实现营业总收入435.3亿元，同比+3.7%；实现归母净利润19.7亿元，同比+36.1%。其中，2025Q4实现归母净利润2.2亿元，同比+37.3%。拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。
　　简评
　　1、量稳价增叠加期间费用下降，2025年公司归母净利润实现较大增长
　　量：2025年，公司锡产品产量9.12万吨、铜产品产量13.01万吨、锌产品产量13.34万吨、铟产品产量119吨、黄金1.26吨。
　　价：2025年，国内锡现货均价27.4万元/吨，同比2024全年均价上涨10%；
　　期间费用：2025年，公司管理费用/财务费用分别同比下降2%/29%，销售费用同比增长5%。
　　2、2026Q1锡价同比上涨49%，环比上涨28%，带动公司一季度业绩大增
　　2026年一季度锡现货均价为38.75万元/吨，同比上涨49%，环比上涨28%。公司积极把握市场机会，增强采、选、冶各环节协同效率，有色金属产品产量同比有所提升，推动一季度经营业绩较上年同期实现增长。
　　3、“一叶知秋”，全球锡资源枯竭问题突出
　　根据公司公告，2020年-2025年公司锡原矿金属产量分别为4.32万吨/3.50万吨/3.44万吨/3.20万吨/3.12万吨/3.18万吨，公司锡原矿产量整体呈现下降趋势；2020年-2025年公司锡资源勘探后增储量分别为2.10万吨/3.44万吨/1.80万吨/1.40万吨/1.76万吨/1.35万吨，储量端增量难以弥补产量消耗。由于常年过度开采，全球主要锡矿山品位下降，资源枯竭的问题突出，供给形势不容乐观。
　　未来公司将继续加大资源“内增外拓”的力度，进一步加强对卡房矿区的资源勘查，提升公司未来钨、锡相关资源的增储和开发利用水平，加大对尾矿资源的综合利用水平，不断提升公司的资源保障能力和可持续发展水平。
　　4、供需共振，锡价中枢持续上行
　　供给端，缅甸佤邦地区自2023年8月1日起全面停产2年有余（此前缅甸占全球锡矿产量约14%，佤邦占缅甸锡矿产量约90%），且近期复工复产因炸药供给受限问题仍不太顺利。印尼总统普拉博沃·苏比延多2025年9月29日表示，已经下令关闭苏门答腊岛（Sumatra island）邦加-勿里洞省（Bangka Belitung）的1000座非法锡矿，并全面封堵走私通道，凸显了资源保护主义以及锡供应体系的脆弱性，叠加国内锡产业链目前库存处于相对低位（矿端隐性库存低、锡锭社会库存近期同样持续去库），让价格更具备向上的价格弹性。
　　需求端，全球近50%锡用作焊料（主要为电子及工业用途），SIA数据显示全球半导体市场呈现良好复苏态势，除了传统领域周期复苏外，人工智能、电动汽车等领域的半导体增长潜力巨大。预计伴随中国新质生产力中数字经济领域的蓬勃发展，叠加国家政策对于电子产品等消费的鼓励政策推出，锡作为数字经济的底层原材料，有望持续受益。
　　投资建议：预计公司2026年-2028年归母净利分别为32.5亿元、37.1亿元、40.1亿元，对应当前股价的PE分别为16.5、14.5、13.4倍，考虑到公司行业地位、成长性及低成本优势，给予公司“买入”评级。
　　风险分析
　　（1）锡价波动风险。锡业务是公司主要毛利来源，锡价受供求关系、经济环境等因素的影响，还与半导体、光伏等发展密切相关。锡价的波动，将对公司的成本控制和利润带来一定影响。根据我们测算，若锡价较我们假设值下跌5%，公司归母净利润将较我们预测值下降10%。
　　（2）原材料价格上涨。若原材料、人力成本等价格上涨，将对公司盈利能力造成不利影响。
　　（3）环保政策收紧。若矿产开发相关环保政策收紧，或将影响公司金属产品的生产。
　　（4）下游消费不及预期。若公司主要产品下游需求不及预期，将对公司产品销量造成不利影响。