业绩：规模增长持续优于行业，盈利保持稳健
　　2025A：实现收入2835.80亿元，YOY 3.03%；归母净利润57.25亿元，YOY+25.74%；扣非归母净利润29.80亿元，YOY -26.68%；净利润拆分来看，工业板块贡献利润20.39亿元，YOY -7%；商业板块贡献利润34.57亿元，YOY+3%；主要参股企业贡献利润3.25亿元，YOY -40%。
　　成长性：看好商业端差异化优势持续凸显，工业端进入创新转型新阶段
　　商业端：2025年公司商业端实现收入2590.58亿元，同比增长3%。其中商业创新业务延续优异表现：CSO业务继续突破百亿规模；创新药服务实现收入537亿元，同比增速较快；全年新引进进口总代品规28个；器械大健康业务销售规模突破447亿元，实现稳健增长；公司依托镁信健康构建“医-药-险”的协同生态，助力创新分销业务拓展。我们认为十五五阶段国内医药商业变更将持续提速，公司稀缺的创新药全生命周期服务能力将持续凸显，支撑其商业端持续跑赢行业。
　　工业端：2025年公司工业端实现收入245.22亿元，同比增长3.33%。公司实现全年工业销售过亿产品数量40个，其中过10亿产品数量4个。60个重点品种销售收入134.43亿元。公司已经进入创新转型的收获期，2025年12月公司1类创新药苹果酸司妥吉仑片（商品名：信妥安？）正式获批上市，临床申请获得受理及进入后续临床研究阶段的新药管线已有59项，其中创新药47项，改良型新药12项。在创新药管线中，已有1项提交上市申请并获得受理，有6项处于临床III期阶段。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-2028年营业收入为2981.86/3139.39/3299.65亿元，同比增长5.15%/5.28%/5.11%；归母净利润分别为52.80/56.60/61.77亿元，同比增长7.77%/7.19%/9.14%。2026年4月10日收盘价对应2026年PE为12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　院端回款持续恶化风险、创新研发不及预期风险、存量大品种集采风险。