主要观点：
　　公司发布2025年年度报告：
　　25全年：实现营收212.78亿元，同比+49.89%；实现归母净利润17.58亿元，同比+62.17%；实现扣非归母净利润17.37亿元，同比+63.48%；
　　25Q4：实现营业收入28.88亿元，同比-12.22%；归母净利润-0.29亿元，同比-125.36%，扣非归母净利润-0.62亿元，同比-149.75%。
　　分红：拟25年度每10份存托凭证派发现金红利12.514元（含税），25年现金分红总额占归母净利润的比例68.28%；现金分红和回购并注销金额占归母净利润的比例77.18%。
　　25年业务分析：
　　全年来看：
　　1）两轮车（增长引擎）：全年收入118.6亿元，同比+64%，出货量409万台，门店突破1w家；
　　2）滑板/平衡车：全年收入43.3亿元，同比+28%，出货量达约182.4万台；
　　3）全地形车：全年收入11.4亿元，同比+16.6%，出货量约2.67万台，实现稳健增长。
　　4）服务机器人及配件：全年收入20亿元，同比+104.3%，预计其中割草机器人高增形成主要贡献；
　　25Q4单季度：
　　1）季度收入波动主因：①预计两轮车销售受Q4新国标切换影响、②滑板车2B端阶段性承压（但2C增长）；此外，我们预计Q4单季割草机同比仍高增、全地形稳健。
　　2）归母净利润波动主因非主营因素：我们预计为汇兑损失及跨境分红税两项拖累，若还原则Q4利润同比有望增长。
　　26年展望：预计Q1转好、长期或有低估
　　两轮车：预计冰冻期过后26Q1转增，当前电摩驱动/电自后续逐步恢复，26Q2起新车密集期加之门店2.0店效提升；
　　滑板车：预计26Q1转为正增长，全年有望实现2C长期增长+2B稳定微增（海外拓展外卖增量）；
　　割草机：基于双反初裁结果预计6月为确定节点，26H1将成出货高峰（国内生产部分抢先发送海外仓预备存货+海外工厂产能快速爬坡）；；
　　全地形（主打非美）：稳定增长；
　　Ebike（主打美国）：贡献增量；
　　更多增量预计可展望：两轮双品牌及东盟出海（9号+Segway）、割草机迎格局洗牌机会、新品类全球拓展（全地形/Ebike等欧美市场）。
　　投资建议：维持“买入”评级
　　我们的观点：公司25Q4短期承压带来得股价调整已pricein，静待拐点。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入276.7/344.3/425.8亿元，同比增长30%/24%/24%；归母净利润23.8/29.9/36.9亿元，同比增长35%/26%/23%。当前股价对应PE分别为14/11/9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　行业竞争加剧，面板价格波动，新品开拓不及预期，海外政策变化风险