事项：
　　荃信生物发布2025年年度业绩，报告期内公司实现营业收入8.07亿元（+408.18%），主要来源于对外授权项目首付款、里程碑付款和临床补偿费收入、CDMO收入及赛乐信？的供货收入；净利润为3.07亿元，去年同期净亏损3.50亿元，首次实现扭亏为盈。报告期末资金储备为10.42亿元。
　　评论：
　　长效双抗逐步形成创新矩阵，达成三项海外授权合作。
　　1）QX030N（IL-23p19/TL1A）有望提升IBD治疗效果：2025年4月与Caldera达成5.55亿美元合作，公司已获得1000万美元首付款以及由I期获伦理许可而触发的首笔500万美元里程碑收款。2026年1月已完成澳大利亚I期首例入组，预计2027年初启动国际II期；2026H2预计在国内启动CDI期临床。合作伙伴Caldera超额完成融资，累计融资额达1.125亿美元。
　　2）QX031N（TSLP/IL-33）有望覆盖更广泛COPD及哮喘人群：2025年10月与罗氏达成10.7亿美元合作，首付款7,500万美元。2026年3月已完成新西兰I期首例入组，预计年内可获得初步安全性及药代动力学数据。
　　3）QX027N（TSLP/IL-13）具有IL-4Rα单抗迭代潜力：2025年12月与Windward达成7亿美元合作。2025年12月已完成中国I期首例入组，健康受试者单次给药已完成，数据提示半衰期50-70天，支持Q12W的给药间隔；预计2026H2启动II期国内AD和哮喘临床；海外IND即将提交。
　　4）QX035N（c-kit及另一未披露靶点）有望治疗多种肥大细胞相关疾病：预计2026H2提交IND。临床前动物实验显示，双抗组合能够解决c-kit单抗的副作用问题，有效改善毛发变白及对造血干细胞和精原细胞的影响。
　　赛乐信迎来收获期，多款临床后期单抗即将商业化。1）乌司奴单抗生物类似药赛乐信：2025年全年销售额仍接近3亿元；预计2026H1新增适应症CD，2026全年有望实现5亿元终端市场销售额。2）奥托奇拜单抗（IL-4Rα）：预计2026H1提交结节性痒疹适应症NDA，2026H2提交青少年及成人中重度AD适应症NDA。3）鲁塞奇塔单抗（IL-17A）：强直性脊柱炎适应症NDA申请已于2026年3月获受理。4）QX004N（IL-23p19）：合作方翰森2025Q2已启动银屑病III期临床。5）QX008N（TSLP）：合作方健康元已于2026年3月达成COPDIII期首例入组，进度国内首位。
　　投资建议：长效双抗产品海外授权密集落地，商业化合作有望驱动单抗管线价值最大化，看好公司进一步夯实自免领域的竞争壁垒。根据最新业绩调整盈利预测，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为6.74、4.88和6.42亿元；归母净利润为2.11、0.18和0.82亿元（26-27年前值0.46和1.21亿元）。根据创新药管线估值方法（基于风险调整的现金流折现法），给予公司整体估值84.81亿港元，对应目标价为37.35港元，维持“强推”评级。
　　风险提示：对外合作不达预期、临床进度不达预期、竞争格局变动