事件描述
　　近日公司发布年报，2025年营收/归母净利润/扣非净利润250.6/13.1/11.2亿元，同比+3%/-6%/-9%；其中2025Q4营收/归母净利润/扣非净利润77.4/3.6/3.2亿元，同比+9%/-3%/+5%；2025年非经常收益主要来自政府补助，现金分红比例提升至70%。
　　事件评论
　　传统核心（含晨光科技）：2025年收入同降5%（2025Q4收入同降4%），其中2025年晨光科技收入同增5%，在外部消费环境偏弱背景下，晨光着重产品力提升，打造强功能产品的同时，构建多元化IP合作生态（包括米菲/史努比/剑来/斩神/浪浪山小妖怪等IP），此外更加聚焦SKU，优化产品结构，叠加生产端持续降本增效，2025年书写+学生+办公文具整体毛利率达到35.3%（同比+1.4pp）。
　　科力普：2025年收入同增9%，2025Q4收入同增15%，延续2025Q3的较快增速；2025年科力普净利润3.3亿元（同增4%），毛利率6.5%（同降0.4pp，预估主因供应商结构和大环境影响），净利率2.2%（同降0.1pp），后续伴随自营比例提升有望改善利润率。
　　公司拟将科力普分拆至香港联交所主板上市，分拆完成后股权结构不会发生变化，晨光股份仍将维持对科力普集团的控股权，科力普若后续单独在港上市，预计能拓宽融资渠道，同时晨光股份主体预计将更集中资源，聚焦传统核心业务和零售大店业务的发展。
　　零售大店：2025年收入同增7%（其中九木杂物社收入同增9%），2025Q4收入同增8%，截至2025年底九木门店数量超860家、零售大店总数超900家（预估2025Q4新开店超30家），2025全年新开店超120家。2025年零售大店净利润亏损0.79亿（其中九木杂物社净利润亏损0.85亿），预估主因产品结构调整以及营销费用投入。公司持续推进九木杂物社门店升级、主题营销、IP与产品品类拓展、会员深度运营等，盈利有望改善，期待零售大店业务逐步实现正向利润贡献。
　　产品结构变化导致2025年利润率同比小幅下降。公司2025年毛利率/归母净利率/扣非净利率为18.4%/5.2%/4.5%，同比-0.5/-0.5/-0.6pp，2025Q4毛利率/归母净利率/扣非净利率同比-1.2/-0.6/-0.1pct，综合毛利率下降主因低毛利率的科力普收入占比提升；2025年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.2/-0.2/-0.02/+0.1pct，2025Q4销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.5/-0.6/-0.08/+0.3pct。
　　IP赋能传统文具革新，衍生品拓展和出海持续推进。晨光以旗下独立潮玩品牌奇只好玩（2025年实现收入2.3亿，净利润946万元）为核心，布局谷子、毛绒等产品，后续零售大店盈利能力有望提升，传统业务经过IP赋能重现活力，出海有望维持较快增长，加速布局全球市场。预计2026-2028年公司归母净利润为14.5、16.0、17.4亿元，对应PE为16、15、14X。
　　风险提示
　　1、需求不及预期；
　　2、行业竞争加剧。