事件：1）公司发布2025年业绩，2025年实现归母净利润59.04亿元，同比减少1.4%，实现核心利润67.41亿元，同比减少3.0%，基本符合我们的预期；2）2025年全年拟派股息3港元/股，核心利润派息率45.5%，当前股价（2026/4/2）对应股息率4.7%。
　　天然气零售业务稳健，业绩同比微降主要受燃气接驳利润下滑影响。2025年公司零售气量266.1亿方，同比增长1.5%，其中工商业/民生/加气站气量分别同比+2.0%/+0.9%/-20.0%，工商业气量占比进一步提升至78.5%，居民顺价比例达71.6%，顺价能力进一步提升。2025年公司天然气零售业务（含合联营）实现毛利90.7亿元，同比增长2.1%，盈利保持稳健。受房地产持续下行压力影响，2025年公司新增居民安装138万户，同比减少14.7%，使得公司工程安装业务毛利同比下降12.3%至16.62亿元。
　　泛能及智家业务表现亮眼，合计毛利占比提升至41%。泛能业务方面，公司落地“荷源网储碳一体化”模式，2025年各类项目合计新增装机容量980MW，其中光伏新增并网630MW，同比增长167%，储能新增并网144MWh，同比增长80%，截至2025年底累计装机容量达14.3GW，2025年公司泛能销售量401.06亿千瓦时，同比下降3.5%，运营效率提升带动泛能业务盈利能力稳步提升，2025年泛能业务实现毛利23.38亿元，同比增长5.3%。智家业务方面，公司存量家庭交易客户持续增长，智能产品签约量快速提升，全年智能产品签约额达到14.30亿元，同比增长73.6%。2025年，智家业务实现毛利31.14亿元，同比增长4.8%。
　　自由现金流稳定增长，燃气项目资本开支收缩、泛能业务资本开支增加。2025年公司经营性现金流104.3亿元，同比增长1.4%；资本开支74.3亿元，其中燃气项目/泛能业务/行政开支/新项目收购资本开支分别为44.8/23.3/3.4/2.8亿元，分别同比-1.6/+7.8/-1.9/+1.3亿元；自由现金流38.7亿元，同比增长3.7%，自由现金流持续改善有望支撑公司派息稳定增长。
　　具备气源优势和强顺价能力，能够有效平滑高气价环境对成本端的影响，私有化进展顺利。公司在手海外长协116万吨/年，气源为全球资源，挂钩指数为JCC/HH，在当前高气价环境下具备成本优势，有望优化公司综合成本。同时公司销气结构中工商业用气占比接近80%，具备较强的顺价能力，能够有效传导气源成本波动。目前私有化进展顺利，仅有两项先决条件尚未达成：1）获香港联交所上市委员会原则上批准新奥股份H股的介绍上市，且该批准其后并无被撤销2）取得或完成（视情况而定）就上市而言所必须的中国证监会及其他有关机构的批准或备案。
　　盈利预测与评级：预计公司2026-2028年归母净利润分别为61.21/62.34/63.83亿元，同比增速分别为+3.7%/+1.9%/+2.4%，当前股价对应PE分别为10/10/10倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：气量增长不及预期，上游气价波动风险，泛能与智家业务增长低于预期，接驳户数超预期下滑，私有化进展不及预期