事件：3月30日，华泰证券公布2025年报。2025年华泰证券实现营业收入358.1亿/yoy+6.8%，实现归母净利润163.8亿/yoy+6.7%；其中，4Q25营收86.8亿/yoy-7.8%，归母净利润36.5亿/yoy+29.0%；2025年加权ROE 9.20%/yoy-0.04pct。
　　剔除出售子公司基数影响，2025年业绩高增。公司2024年出售子公司AssetMark确认63.4亿元投资收益，扣除这部分影响后，公司2025年营收同比+31.7%，扣非归母净利润同比+80.1%。全年看，公司2025年经纪、投行、资管、净利息、投资（含汇兑）分别实现收入91.2、31.0、18.0、44.0、127.8亿元，分别同比+41%、+48%、-57%、+63%、-16%，收入占比分别为26%、8.9%、5.1%、13%、37%。单四季度看，公司4Q25经纪、投行、资管、净利息、投资（含汇兑）分别实现收入25.3、11.5、4.4、11.3、27.2亿元，分别同比+2.1%、+56%、-60%、-20%、-20%。
　　杠杆水平稳步提升，负债成本优化。公司2025年末总资产10773亿/较年初+32.3%，期末经营杠杆4.04x/较年初+0.76x；期末投资资产规模4946亿/较年初+33.8%，期末投资杠杆2.39x/较年初+0.46x；测算2025年年化负债成本2.35%/yoy-0.61pct。
　　财富管理业务优势持续，两融市占率稳中有升。经纪业务方面，公司积极提升客户全生命周期的服务深度和服务体验，客户规模和资产规模显著增长，同时公司在行业内率先推出专注交易场景的AI原生应用“AI涨乐”APP，引领交易服务智能变革。金融产品销售方面，根据基金业协会2025年下半年统计数据，公司权益基金、非货市场基金、股票型指数基金保有规模分别达1432、2099、1373亿，均排名证券行业第2。两融业务方面，公司25年末融资融券业务规模1841亿/yoy+41.5%，期末市占率7.25%/yoy+0.27pct。
　　股权融资回暖驱动投行业务收入高增。股权融资方面，2025年公司股权主承销金额667亿/yoy+21.5%，其中A股市场前五大IPO项目保荐2单，港股前十大IPO项目参与8单，可转债主承销6单、主承销金额112亿，数量金额均排名行业第1。债券融资方面，公司2025年全品种债券主承销14115亿/yoy+8.9%。财务顾问方面，公司2025年担任独立财务顾问的审核类重组项目过会数量、证监会注册数量均为8单，行业排名均第一。
　　一级子公司、参股公募利润贡献整体提升。一级投资子公司方面，华泰紫金投资、华泰创新投25年分别实现净利润8.0、4.7亿，较24年的5.9、-1.3亿同比转正。参股公募方面，南方基金（持股41.16%）25年实现净利润27.1亿/yoy+15.0%，公募业务管理资产规模15126亿/yoy+14.6%；华泰柏瑞基金（持股49%）25年实现净利润4.5亿/yoy37.7%，公募业务管理资产规模8453亿/yoy+26.3%。
　　投资分析意见：维持“强烈推荐”评级。预计2026-2028E华泰证券归母净利润分别为200、216、225亿元，同比+22%、+8%、+4%。4/3收盘价对应2026-2028E年动态PB分别为0.85x、0.78x、0.73x。
　　风险提示：经济下行压力增大；市场股基成交活跃度大幅下降；居民资金入市进程放缓。