业绩情况：25Q4业绩确收低于预期，主要受单价/激励/计提影响
　　公司2025年全年实现营收891.84亿元，YoY+14.55%；归母净利润134.61亿元，YoY+21.97%；扣非归母净利128.29亿元，YoY+19.98%；扣除股份支付和激励基金影响后归母净利润147.75亿元，同比+29.09%。全年毛利率31.83%，同比+1.89pct。
　　公司2025Q4单季实现营收227.82亿元，QoQ-0.38%；归母净利润15.80亿元，QoQ-61.9%；扣非归母净利13.43亿元，QoQ-66.3%。我们认为Q4利润环比下滑与确收单价下降，以及激励基金/年底集中计提费用&减值有关。
　　光伏逆变器业务：海外出货增长，盈利能力提升
　　2025年公司光伏逆变器业务营收311.36亿元，YoY+6.90；实现毛利率34.66%，同比提升3.76pct。盈利能力提升主要受益于高毛利的海外市场收入占比提升。公司25年发货量143GW，公司全年国内出货57GW，海外出货86GW。全年发货略有下降主要系国内家庭光伏市场萎缩，公司策略性放弃负毛利项目。
　　储能系统业务：25Q4毛利率下降明显，主要受收入单价端影响
　　2025年公司储能系统业务营收372.87亿元，YoY+49.39%，毛利率36.49%。公司25年发货量43GWh，同比+54%。其中公司实现海外发货36GWh，同比+90%，国内出货7GWh，同比下降2GWh，主要系国内储能毛利率较低，公司在交易策略上进行调整。2026年全球储能市场维持高增速，公司预计2026年储能出货60GWh以上。
　　2025Q4公司储能业务毛利率24%，环比下降17pct，主要系订单区域结构变化，低毛利地区收入占比提升；Q4较Q3签单价格有一定下降；Q4碳酸锂价格上涨导致部分存量项目价格未及时传导。
　　我们预计此次确收单价已处于底部区间，后续充分考虑原材料价格以及海外高毛利率订单，储能价格有望实现稳中有升。
　　AIDC：新业务布局加速，打开新成长空间
　　公司积极布局AIDC电源业务，提供固态变压器SST及电源解决方案。正与国际头部云厂商及国内头部互联网企业合作开发产品，争取2026年实现产品落地和小规模交付。
　　投资建议
　　我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为181/251/325亿元，对应PE15/11/9x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。