核心观点
　　2025年收入利润表现稳健，关注AI对业绩的持续拉动。公司在2025年完成了从“稳盈利”向“高质量增长”的切换，公域投放ROI在Q3末接近转正、Q4明显放量并转正，叠加AI/RPA对投放、转化和服务效率的系统性提效，有力验证公司已走出调整期进入高质量增长阶段。结合“All in AI”战略在营销获客与风控端的全面落地带来的效率革命（如AI促成保费环比激增82%、核保缩短至秒级），以及公司持续执行的回购与分红政策带来的股东回报确定性，看好其在监管常态化背景下实现估值与业绩的修复。
　　事件
　　水滴发布25Q4及2025全年业绩，收入、利润强劲增长
　　2025年全年收入39.8亿元，同比增长43.5%，归母净利润5.7亿元，同比增长54.8%；Q4收入14.1亿元，同比增长105.5%，归母净利润1.62亿元，同比增长62.7%，且已连续16个季度盈利。
　　简评
　　2026年收入预计保持高增速，利润受投流影响阶段性放缓
　　公司在2025年完成了从“稳盈利”向“高质量增长”的切换，公域投放ROI在Q3末接近转正、Q4明显放量并转正，叠加AI/RPA对投放、转化和服务效率的系统性提效。2026年“收入维持较快增长、利润保持双位数增长、但利润弹性弱于收入”的年份。管理层明确给出2026年收入和净利润均双位数增长的指引，并强调会继续加大资源投入，兼顾增长与稳健利润率。
　　公域获客驱动保费增长，AI对运营效率提升有所体现
　　2025年公司保险相关收入约35.8亿元，同比增长51.3%，占总收入比重约89.9%；全年保险科技业务收入同比增长50.3%，经营利润率约18%。这说明水滴的业绩弹性几乎全部来自保险主业，而非众筹或医药业务。Q3、Q4保险业务增速尤其突出。Q3保险相关收入约8.7亿元，同比增长44.8%；Q4保险业务收入约13.1亿元，对应全年高增长的核心拉动项。同时，管理层在多个场合反复强调，2026年收入增长主要仍然来自公域获客驱动下的保费增长。
　　公域短险获客市场空间广阔，尚未感受到竞争压力，本质壁垒来自工程壁垒。公司在2025年Q1开始打磨投放模型，Q2开始稳步扩量，Q3-Q4则进入效率与规模同步抬升阶段。callback补充的信息非常关键：RPA使外部投放平台的数据回传更快，后续2026年RPA还会进一步发力，从而在投放时更精准预测续费率和转化率。这意味着水滴在公域买量上的壁垒，并不只是预算能力，而是三层能力叠加：第一，历史数据沉淀；第二，技术know-how和基础设施；第三，数据闭环和模型工程。Q3电话会中公司披露，广告请求到决策响应的端到端延迟已稳定在50毫秒以内，支持更精准的实时分层和动态识别，高优流量筛选能力提升。公司认为线上保险TAM为数千亿市场，行业增速10%+，目前头部三家合计市场份额仍然非常低，预计短期内不会看到来自其他头部平台直接的竞争压力。
　　投资建议：截至2026年2月底，公司累计回购约6070万股ADS，耗资约1.18亿美元；最新一次现金分红为每ADS 0.03美元，总额约1080万美元，年化股东回报率在6%+。公域投流获客模型已经跑通，2026年公司收入继续较快增长、利润同步增长但弹性偏弱，但股东回报提供估值支撑，考虑潜在的AI兑现机会，当前TTM7x P/E估值仍然偏低，我们看好公司中长期的业绩兑现及估值修复机会。我们认为公司后续存在以下催化：1）持续稳定的分红与回购计划提升股东回报率；2）技术服务收入占比持续提升；3）医药CRO业务规模效应显现。当前公司在手现金构筑极高安全边际，收入/利润进入加速释放期，我们看好公司后续的估值修复。维持“买入”评级。
　　风险分析
　　技术护城河的可持续性：水滴核心竞争力建立在沉淀的历史数据及专有LTV预估、CTR预估等系列模型。最大的技术风险在于，这种优势是否能够长期维持。随着AI技术的快速发展和开源，资金雄厚的竞争对手同样在加大研发投入，有可能复制其核心功能或开发出更先进的模型，从而削弱元保的技术壁垒和效率优势。
　　产品组合单一的风险：水滴业务包含较多短期健康险和意外险，虽然这类产品决策快、易于线上销售，但也存在风险，长期保障型产品的利润率通常更高，且更能锁定用户的长期价值（LTV）。过度依赖短期险可能影响公司的长期盈利能力和客户忠诚度。
　　对付费获客的高度依赖：水滴业务增长中公域获客的比例明显提升，在第三方社交媒体等渠道进行高效的付费广告投放。这一模式使其直接暴露在客户获取成本不断上涨的风险之下。保险业的获客成本本就居高不下，一旦流量平台成本上升或其算法效率下降，利润率可能面临巨大压力。
　　营销行为规范：监管机构对线上营销宣传有严格规定，禁止误导性宣传和“钓鱼式”营销，例如利用极低保费的“引流”产品来诱导客户升级购买更昂贵的保险。其转化漏斗若被认定为违规，将面临整改风险，可能直接影响其获客效率。