核心观点
　　 2025年收入略降，利润增加。中国信达2025年实现营业收入（含联营及合营公司业绩）740亿元，同比下降4.4%；实现归母净利润36亿元，同比增长17.3%；实现归属于母公司普通股股东净利润20亿元，同比增长35.5%。2025年ROE为1.24%，ROA为0.02%。
　　资产规模小幅增长。公司2025年末资产总额1.72万亿元，较年初增长5.0%。从分部报告来看，2025年不良资产经营分部总资产较年初增长4.1%，金融服务分部总资产较年初亦增长4.1%。其中，2025年收购经营类不良债权资产余额较年初增长6.3%至2830亿元，收购重组类不良债权资产、债转股资产规模收缩，分别下降23.9%、下降12.1%至217亿元、905亿元。四家金融服务子公司的资产规模均有所增长。
　　投资收益支撑收入增长。从分部报告来看，2025年不良资产经营分部收入同比增长2.8%至419亿元，主要得益于对浦发银行投资确认的约135亿元投资收益。不良资产分部中，收购经营类业务、收购重组类业务收入同比均下降，债转股业务收入相对稳定，其中收购经营类业务的内部收益率同比下降0.6个百分点至8.3%。金融服务分部收入同比下降5.9%，主要是南商银行收入回落。此外，中国信达在去年12月份披露称子公司信达证券与中金公司换股吸收合并预计将带来约200亿元的一次性税后收益，这将对其后续业绩产生较强支撑。
　　信用成本同比上升。使用“资产减值损失/贷款和以摊余成本计量的金融资产期初额”测算的2025年信用成本率为4.8%，同比上升2.7个百分点。从资产减值损失细项来看，信用成本上升主要是因为子公司AC类资产和贷款信用质量承压，以及子公司信达投资和信达地产计提的房地产存货跌价准备增加等。
　　投资建议：我们根据年报情况调整公司盈利预测并将其前推一年，预计公司2026-2027年归母普通股股东净利润22/24亿元（上次预测值32/36亿元）、2028年归母净利润24亿元，同比增速11.8%/4.6%/1.6%；摊薄EPS为0.06/0.06/0.06元；当前股价对应的PE为17.6/16.9/16.6x，PB为0.24/0.24/0.24x，维持“中性”评级。
　　风险提示：宏观经济形势走弱可能对公司资产质量产生不利影响。