并购助力公司跨越式发展。公司发布2025年度报告，全年营业收入631.07亿元，可比口径下同比+87.4%；归母净利润278.09亿元，同比+113.52%；扣非归母净利润213.88亿元，同比+71.9%。2025年调整后杠杆小幅下降至4.62，加权ROE升至9.78%，扣非后加权ROE7.49%。境外业务收入同比高增+229.49%，毛利率21.8%，境外毛利率26年有望迎来明显改善。
　　业务均衡发展，期待合并后协同发力成效。（1）财富管理转型成效渐显。2025年经纪业务手续费净收入为151.38亿元，同比增加93.01%。公司持续推进财富管理转型。君弘APP及通财APP平均月活1,570万户，较上年增长11.8%，以科技铸造公司经纪业务护城河。股基交易市场份额8.56%，较上年提升0.03 pct。（2）投行业务净收入+59%，优势地位稳定。公司债券主承销金额13552亿元，排名行业第二。（3）资管业务统筹推进合并整合与业务发展，合并进展顺利。公司大资管业务净收入为63.93亿元，同比+64%。其中资产管理净收入同比+136%，基金管理净收入同比+44%。期末资管业务规模同比+7.95%，非货公募规模突破720亿元，较上年末增长近50%。华安基金的公募管理资产规模+15%，非货币公募规模+28%。（4）自营投资业务收入显著提升，业务持续向低风险、非方向性转型。2025年公司自营投资收益合计值+111.88%。
　　盈利预测与投资建议：建设一流投行背景下公司有望实现跨越式发展。公司业务发展均衡，综合实力居前，跨境衍生品业务快速发展助力国际化进程，杠杆仍有较大提升空间。预计2026-2027年BVPS为19.63、21.47元/股。结合历史估值中枢0.8x-1.4x，给予公司A股2026年1.2XPB估值，对应合理价值23.55元/股，考虑A/H溢价，对应H股合理价值18.51港元/股，均给予“买入”评级。（HKD/CNY=0.88）
　　风险提示：资本市场波动；行业监管趋严；政策推进不达预期等