事件：公司公告2025年年报，2025年实现营收/归母净利润分别为324.73/45.88亿元，同比+1.04%/+5.60%；其中25Q4实现营收/归母净利润分别为31.07/-6.86亿元，同比-2.26%/略有增亏（去年同期-6.45亿元）。
　　全年销量稳增，结构韧性升级。全年收入稳中有增，量价拆分来看，25年总销量同比+1.46%至764.8万吨，其中主品牌销量同比+3.55%至449.4万吨，中高端及以上产品销量同比+5.20%至331.8万吨，中档以上产品增速仍显著高于整体，需求偏弱下产品结构延续韧性升级，预计经典稳增，白啤快速增长，纯生仍有承压；25年吨酒营收同比-0.41%至4246元/吨，预计吨价小幅下滑与加强货折促销投入以促进销售有关。25Q4收入同比-2.26%，其中销量同比+0.13%至75.4万吨，吨酒营收同比-2.39%至4120元/吨，预期淡季以去库为主，量稳价降。
　　成本红利兑现，净利率延续提升。25年净利率同比+0.55pct至14.53%，成本弹性兑现，全年盈利能力韧性提升；具体来看，25年毛利率同比+1.62pct至41.84%，主要系原料包材成本红利释放，25年吨酒成本同比-3.10%；25年销售/管理/财务费率分别同比-0.51/+0.13/+0.53pct至13.81%/4.51%/-1.24%，25年部分区域业务宣传费减少、销售费用同比-2.58%，销售费率有所下降，管理费率略有提升与数字化投入和职工薪酬增加有关，财务费率提升主要系利率下降、利息收入减少；此外其他收益同比-23.62%、投资收益同比-38.05%、公允价值变动同比-46.65%，以及所得税率同比+1.39pct均对利润产生一定拖累。25Q4小幅增亏，淡季规模效应弱，同时费用刚性投入。
　　短期弹性可期，长期价值彰显。展望来看，经典、纯生、白啤等核心单品有望持续驱动吨价提升，沿黄传统优势市场通过精细化运营持续夯实市场优势地位，同时南方弱势区域持续优化产品结构，聚焦区域、渠道突破，有望为销量提供新动能，当前渠道库存良性，随着餐饮场景复苏、终端动销回暖，叠加赛事和旺季催化，2026年公司业绩有望保持稳健增长。中长期来看，一方面啤酒高端化为长周期逻辑，结构升级具备韧性和持续性；另一方面啤酒龙头良好的现金流和净利率的提升有望带来分红率、股息率的稳步提升，2023、2024、2025年青岛啤酒分红率分别为64%、69%、70%，当前公司估值处于低位，2025年股息率已至3.84%，公司具备良好安全边际、长期价值彰显。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年营收分别为334.25/342.23/348.24亿元，归母净利润分别为48.33/51.96/54.79亿元，以2026年3月26日收盘价计算，对应PE为17.6/16.3/15.5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动影响消费；结构升级不及预期；非基地市场竞争加剧。