事件：古茗25年实现营业收入129.1亿元，同比+46.9%；归母净利润31.1亿元，同比+110.3%。其中，25H2实现营业收入72.5亿元，同比+16.1%；归母净利润14.8亿元，同比+24%。
　　单店表现韧性强，各项经营指标均同比增长。25年销售商品及设备/加盟管理服务/直营门店销售收入分别为102.69/26.28/0.16亿元，分别同比+46.1%/+50.2%/+14.7%。25年公司总GMV达327.32亿元，同比+46.1%。量价拆分看，全年总出杯量19.05亿杯，同比+43.4%，杯单价约17.18元，同比+1.9%。单店层面，全年单店GMV达286.2万元，同比+21.3%，其中单店出杯量16.66万杯，同比+19.0%。单店业绩增长主要受益于成功推出广受消费者欢迎的新产品、扩大产品种类（尤其是咖啡饮品）以及外卖平台补贴等因素。
　　25年开店速度显著加快，门店数突破1.3万家。截至25年末，公司门店总数达13,554家，较24年末净增3,640家；全年新开4,292家，关闭652家。分城市线看，一线/新一线/二线/三线/四线及以下城市门店数分别为416/2,079/3,741/3,885/3,433家，分别净增加134/398/881/1,217/1,010家。截至25年末加盟商数量为6,675名，全年净增1,807名。公司26年开店数量预计维持在25年水平，核心围绕门店结构优化与模型升级推进：一方面持续新店开拓、老店选址优化及门店翻新，提升六代店占比，并计划在26H2推出七代店新形象；另一方面，25H2及26H1新店堂食业绩显著优于老店，为历史首次，验证门店模型质量大幅提升。区域布局上，26年将重点深耕两广、云贵川、华北等低密度省份；北方市场（含陕西、河北）新店表现较好，但公司仍将维持稳健扩张节奏，暂不采取快速放量策略。
　　毛利率提升及规模效应带动核心盈利能力改善。25年公司毛利率为33.0%，同比+2.4pcts。费用方面，得益于收入的快速增长，各项费用率均有下降，规模效应显现。25年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为5.4%/2.8%/1.7%，分别同比持平/-0.7/-0.9pcts。毛利率和费效比的共同改善，推动25年经调整核心利润率同比+3.8pcts至21.7%。此外，公司25年实现5.57亿元的金融负债公允价值变动收益，主要为上市前发行的可赎回优先股公允价值变动所致，显著增厚了25年归母净利润。
　　咖啡品类快速放量，成为第二增长曲线。公司在核心茶饮业务外，积极拓展咖啡品类，将其作为提升单店收入和盈利能力的重要抓手。凭借成熟的供应链和门店网络优势，公司在下沉市场推出高性价比咖啡产品，并持续进行产品创新，25年全年上新27款咖啡饮品。截至25年末，超过12,000家门店已配备咖啡机，覆盖率大幅提升。咖啡当前日销约80杯，26年目标提升50%以上，“苦尽柑来”拿铁为代表的差异化产品路径验证成功，果咖类产品将于26年集中发力。咖啡业务有效利用了门店晨间等闲置时段，拓宽了消费场景和用户群体，对单店GMV增长贡献显著，成为公司业绩增长的重要看点。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到茶饮需求较旺盛，公司咖啡业务进展较好，我们上调公司2026-2027年归母净利润分别至32.04/39.02元（分别上调24%/27%），引入2028年归母净利润预测为45.55亿元，折合EPS为1.35/1.64/1.92元，对应PE分别为17X/14X/12X。公司为平价现制茶饮的龙头品牌，具备较强的冷链供应链优势，区域加密策略下门店扩张稳扎稳打，且下一步会考虑向海外进行扩张。我们看好公司的长期发展潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：食品安全风险，宏观经济波动风险，行业竞争加剧风险。