事件描述
　　2025年：收入249.8亿元，同比+4.1%（美元+4.7%）；归母净利润32.1亿元，同比-16.5%（美元同比-16%），归母净利率同比-3.1pct至12.8%。2025年全年累计分红比例提升为76.4%（同比提升6.5pct）。
　　2025Q4：收入63.0亿元，同比-3.0%（美元-1.9%）；归母净利润7.7亿元、同比-22.7%（美元同比-21.8%），归母净利率同比-3.2pct/环比-0.5pct至12.2%。
　　事件评论
　　量价拆分：2025年销量同比+1.6%至2.27亿双，其中Q4销量同比-2.3%，预计ADS、On、NB等新（次新）客户放量下销量延续增长，但多数老客自身经营承压下，订单量有所下滑；2025年asp同比+2.6%（美元同比+3.3%），其中2025Q4 asp同比-0.7%（美元同比+0.4%），预计由于低价老客占比下降致使全年单价提升。
　　展望来看：短期，老客低基数下预计今年小幅修复，新客贡献弹性增量，产能优化调配、新厂爬坡下利润率有望改善。中期，老客调整企稳叠加（次)新客户持续放量有望驱动新一轮成长。预计公司2026/2027年归母净利润为35.5/39.7亿元，同比+11%/+12%，对应PE为15/14X，76%分红比例假设下2026年股息率约5%。
　　风险提示
　　1、海外宏观经济波动；
　　2、品牌库存去化不及预期；
　　3、产能投放进度不及预期。